Saturday, February 16, 2019

Osto: VMP

Tein tällä viikolla vuoden ensimmäisen osakekaupan, kun ostin lisää vuokratyöfirma VMP:tä hintaan 3,75 euroa. VMP tiedotti torstaina ostavansa Henkilöstöratkaisu Extraajat Oy:n. Aiemmin joulukuussa kerrottiin Enjoyn ostosta ja marraskuussa Henkilöstötalo Voiman ostosta. Kauppahinnat ovat maltillisia eli VMP saa lisää liikevaihtoa ja käyttökatetta omaa pörssiarvostusta halvemmilla kertoimilla. Ostettujen yritysten yhteenlaskettu liikevaihto on lähes 50 Meur, kun VMP:n vuoden 2018 liikevaihto oli arviolta 120 Meur. Tarkat luvut saadaan 28. helmikuuta, kun VMP julkaisee vuoden 2018 tilinpäätöstiedotteen.

VMP listautui pörssiin viime kesäkuussa (listautumishinta 5,00 euroa/osake). Kurssikehitys on ollut sen jälkeen surullista katsottavaa: ensin Q3-katsaus oli pettymys markkinoille ja sitten loppuvuoden korjausliike sekä veromyynnit pudottivat VMP:n kurssin alimmillaan 3,13 euroon.

VMP:n raportoitu tulos vuodelta 2018 tulee olemaan heikko listautumiskulujen ja liikearvopoistojen takia. Kuitenkin operatiivinen vapaa kassavirta on ollut koko ajan vahva ja sen perusteella osake näyttäisi houkuttelevan hintaiselta. Ylläpitoinvestoinnit ovat vähäisiä ja rahaa on mennyt pääasiassa yrityskauppoihin. Kun tiedotettujen yritysostojen liikevaihdot ja käyttökatteet otetaan huomioon, Excel-taulukkoni väittää, että tämän vuoden oikaistu P/E olisi 7-9 välissä (kurssilla 4,00 euroa). Ei todellakaan paha lukema kasvuyhtiölle. Henkilöstövuokrausta ei tosin arvosteta pörssissä kovin korkeilla kertoimilla muutenkaan, mutta silti arvostus on kannattavalle liiketoiminnalle kovin alhainen.

VMP:n strategiana on kasvaa nopeasti ja tuloksen maksimoinnin aika tulee myöhemmin. VMP:n tilanne muistuttaa jossain määrin muutaman vuoden takaista Restamaxia eli nykyistä NoHo Partnersia. Restamax kasvoi aggressiivisilla yritysostoilla moninkertaistaen liikevaihtonsa. Samalla moninkertaistui Restamaxin pörssikurssi. Restamax/NoHon osakkeen nykyinen arvostus vaatii kasvustrategian täydellistä onnistumista ja huomattavaa kannattavuusparannusta, mutta VMP:n osaketta hinnoitellaan lähinnä nollakasvun mukaan. Molemmat yritykset toimivat osittain samalla markkinalla, sillä NoHon liikevaihdosta 40% tulee henkilöstövuokrauksesta.

Luotan siihen, että VMP:n suurin omistaja, pääomasijoittaja Sentica, hallitsee yrityskauppavetoisen kasvun ja saa luotua omistaja-arvoa. Jos VMP pystyy jatkamaan voimakasta kasvua eikä Suomi ajaudu taantumaan, osakkeessa on huomattava nousupotentiaali. Vaikka kasvu hyytyisi, osake ei ole tolkuttoman kalliisti hinnoiteltu. Tuotto/riski-suhde on mielestäni sijoittajalle suotuisa.


P.S. Tämä ei ole sijoitussuositus. Analyysini osumatarkkuus on historiallisesti ollut kolikonheiton tasoa. Olen ennenkin kuvitellut tekeväni hyviä kauppoja, mutta myöhemmin katunut katkerasti.

Tuesday, February 5, 2019

LeadDesk on kiinnostava yritys, mutta osakkeen hintalappu on liian kova

Ohjelmistoyhtiö LeadDeskin listautumisanti alkoi eilen. Yhtiö toimii SaaS-mallilla, joka on sijoittajan näkökulmasta erittäin houkutteleva liiketoimintamalli. Toimintansa vakiinnuttaneissa SaaS-yhtiöissä yhdistyy usein ennustettava vakaa kassavirta, korkea kannattavuus ja pitkät asiakassuhteet. En kirjoita tässä enempää LeadDeskin liiketoiminnasta, sillä Inderes on laatinut sijoitustutkimuksen, jossa kerrotaan kattavasti kaikki olennainen taustatieto. Sen sijaan keskityn arvioimaan annin hinnoittelua.

Seuraavat laskelmat perustuvat siihen, että anti onnistuu ja osakemäärä nousee 4,54 miljoonaan. Osakkeen merkintähinta annissa on 7,50 euroa.

LeadDesk teki viime vuonna 11 M liikevaihdon, 0,8 M liikevoiton ja 0,3 M nettotuloksen. Näistä laskettuna saadaan p/s 3 ja p/e 113.

Luvut näyttävät pahalta, mutta LeadDesk on puhdas kasvuyhtiö ja olisi väärin arvioida sen hintaa pelkästään menneillä tuloksilla. Sijoittajan tulisi katsoa ainakin parin vuoden päähän, jolloin oletettavasti sekä liikevaihto että kannattavuus ovat nousseet merkittävästi nykytasolta. Lisäksi annin myötä omavaraisuusasteen pitäisi kasvaa ja rahoituskustannusten pienentyä, kun lainoja maksetaan pois.

Inderes ennustaa/arvaa, että vuonna 2020 liikevaihto olisi 15,8 M ja nettotulos 1,7 M. Jos nämä toteutuvat, se tarkoittaisi p/e-lukua 20. Se on neutraali taso yhtiölle, joka kasvaa noin 20% vuodessa.

Voi siis ajatella, että 7,50 euron listautumishinta sisältää jo voimakkaan tuloskasvun. Mikäli markkina toimisi rationaalisesti, positiivisessa skenaariossa LeadDeskin osakkeen ei pitäisi juuri nousta antihinnasta ellei kasvuvauhti ylitä odotuksia selvästi.

Voimakkaisiin kasvutavoitteisiin liittyy aina riskejä. Kasvun hakeminen ulkomailta, varsinkin Pohjoismaiden ulkopuolelta, on osoittautunut perinteisesti vaikeaksi suomalaisyhtiöille. Toinen SaaS-ohjelmistoyhtiö Efecte on tästä hyvä muistutus. Jos LeadDesk ei onnistu kasvamaan nopeasti lähivuosina, osake tulee rumasti alas.

Mielestäni tässä listautumisessa tarjotaan sijoittajalle epäsymmetristä riskiä, ja vieläpä väärinpäin. Positiivinen tulevaisuus on jo hinnassa, vaikka negatiivinen skenaario on yhtälailla mahdollinen. Siksi en näe LeadDeskin listautumista houkuttelevana annetulla hintalapulla. Mikäli yhtiö myöhemmin antaa näyttöjä onnistumisista, riskitaso pienenee ja silloin voi hypätä kyytiin vaikka vähän korkeammalla hinnalla.

Inderes on laskenut LeadDeskin osakkeen arvoksi 8,90 euroa, mutta se ei vakuuta minua. Listautumishintaa korkeampi arvonmääritys on itsestäänselvyys, kun listautuva yhtiö maksaa analyysin. Reilu vuosi sitten Inderes sai Efecten ipossa osakkeen arvoksi 7,00 euroa (suositus: osta) ja nyt ollaan pudottu 4,50 euroon. Samoin Enersensen ipossa Inderes sai huolellisen analyysin jälkeen osakkeen arvoksi 6,70 euroa (suositus: osta). Nyt Enersenseä saa pörssistä 2,10 eurolla. Tämä kertoo siitä, miten vaikeaa on ennustaa pienten kasvuyhtiöiden tulevaisuutta.


Lopuksi vielä plussia ja miinuksia LeadDeskin listautumisesta:

+Puhdas SaaS-ohjelmistoyhtiö, jolla mahdollisuus kansainväliseen menestykseen
+Yhtiöllä on näyttöjä kasvusta muissa Pohjoismaissa
+Kohdemarkkina kokonaisuutena kasvaa

-Ulkopuolisen on vaikea arvioida tuotteen kilpailukykyä
-Yhtiön pieni koko voi rajoittaa kasvumahdollisuuksia
-7,50 euron merkintähinnalla osake sisältää jo ison tuloskasvuodotuksen
-Osakkeen vaihto lienee olematonta, joten osakkeessa on huomattava likviditeettiriski
-Ipo-pikavoittojen aika on ohi

Sunday, February 3, 2019

Kaupaton tammikuu - uudenvuodenlupaus pitää

Lupasin vuodenvaihteessa rauhoittaa sijoitustyyliäni ja välttää turhaa kaupankäyntiä. Lupaus on toistaiseksi pitänyt: en tehnyt tammikuussa yhtään osakekauppaa. Jätin myös pörssin seuraamisen vähemmälle. Se oli alkuun vaikeaa, sillä nousumarkkinassa salkun seuraaminen on todella addiktoivaa puuhaa ja tammikuussa nousupäiviä riitti. On kieltämättä mukava katsella, kun varallisuus kasvaa sadoilla euroilla joka päivä.

Käteisen määrä lisääntyi tammikuussa edelleen, kun Kotipizzan osakkeet lunastettiin pois salkusta. Käteispaino on kasvanut turhankin suureksi ja nyt tekisi mieli palata ostolaidalle. Valitettavasti houkuttelevia ostokohteita ei oikein ole näköpiirissä nykyisellä kurssitasolla. Onneksi tuloskausi tarjoaa perinteisesti rajuja kurssiliikkeitä. Olen seurannut pidempään noin kymmentä yhtiötä ostomielessä ja jos näissä nähdään isoja pudotuksia, olen valmis toimimaan. En kuitenkaan osta mitään vain ostamisen ilosta, vaan edellytän kaikissa osakepoiminnoissa houkuttelevaa riskin ja tuoton suhdetta.

Lähiviikkoina saadaan Q4-raportit useimmilta salkkuni yhtiöiltä. Suurimmalla mielenkiinnolla odotan Talenomin ja Nordean katsauksia. Aion myös perehtyä syvällisemmin ohjelmistoyhtiö LeadDeskin listautumisantiin.