Thursday, May 10, 2018

Luottamukseni Nordeaan horjuu - pitäisikö myydä?

Nordea julkaisi Q1-tuloksensa 25.4.2018. Se oli minulle pettymys. Ensisilmäyksellä tulos näytti hyvältä: epsiä tuli mukavat 0,20 euroa osakkeelta. Kun raporttiin pureutui syvällisemmin, tunnelmat muuttuivat.

Mutta ennen Nordean nykyhetken analysointia palataan ajassa viisi vuotta taaksepäin, vuoteen 2013. Silloin käytännössä kaikki pankkiasiointini tapahtui suomalaisten kivijalkapankkien kautta. Olin Nordean ja Pop-ryhmän asiakas. Koko rahoitusvarallisuuteni oli näiden kahden pankin tileillä.

Entä nyt, vuonna 2018?

  • Ylimääräinen käteinen on Bank Norwegianin tilillä. 1,75% talletuskorko on moninkertainen kivijalkapankkeihin verrattuna.
  • Luottokorttina on Norwegianin kuluton Visa. Kortti toimii erinomaisesti kaikkialla maailmassa ja luottoraja on korkeampi kuin suomalaispankkien korteissa. 
  • Pankkikorttina on S-pankin vihreä debit-kortti, jolla ostan ruoat, bensat ym. ja kerään samalla bonukset. 
  • Osakkeet ja rahastot ovat pääosin Nordnetin säilytyksessä.

Pop-pankin asiakkuudesta luovuin jo pari vuotta sitten. Palvelumaksut nousivat vuosi vuodelta, vaikka palvelin itse itseäni. Konttorissa en käynyt kertaakaan.

Nordeaa tarvitsen oikeastaan vain käyttötilin takia. Tilillä on minimimäärä rahaa juoksevien raha-asioiden hoitoon. Nordean arvo-osuustilillä on myös osakkeita, mutta kuitenkin pieni määrä Nordnetin osakesalkkuun verrattuna.

Tässä yhteydessä voikin antaa sapiskaa Nordealle sekavista ja hankalasti käytettävistä verkkopalveluista. Ihmettelen, miten kukaan on pystynyt luomaan niin epäloogisen valikkorakenteen verkkopankkiin? Monien tavallisten asioiden hoitamiseksi joutuu seikkailemaan loputtomissa alavalikoissa, jotka on vieläpä nimetty siten, ettei vahingossakaan klikkaisi oikeasta kohdasta. (Kokeilkaapa vaikka etsiä yhteenveto tilille maksetuista osingoista...) Asiakaspalveluun ei ongelmatilanteissa saa yhteyttä, koska chatissa jonotusajat ovat 20 minuutin luokkaa.

Jos joku uusi digitaalinen toimija tarjoaisi käyttötilin ja maksupalvelut edullisesti ja nykyaikaisella käyttöliittymällä, lopettaisin ilomielin Nordean palvelujen käytön.

Tämä kritiikki olkoon johdantona Nordean Q1-tulosanalyysiin.

Nordean tulos muodostuu pääosin kahdesta komponentista: korkokatteesta ja palkkiotuotoista. Korkokate on laskenut tasaisesti vuodesta 2012 lähtien. Matalien korkojen aikana Nordea on pystynyt yllättävän hyvin haalimaan tuottoja, mutta viimeiset kaksi kvartaalia ovat olleet heikkoja. Palkkiotuotot ovat kasvaneet osakemarkkinoiden nousun myötä, mutta Q1:llä nekin kääntyivät laskuun.

Valitettavasti korot eivät nouse Euroopassa vielä vähään aikaan. Luultavasti ensimmäiset nostot nähdään EKP:ltä aikaisintaan 2019 lopussa. Jos USA:n talous hyytyy ennen sitä, Eurooppa putoaa perässä eikä euroalueella päästä ollenkaan nostamaan korkoja.

Q1/2018 näennäisen hyvä tulos ei johtunut korkokatteen tai palkkioiden noususta, vaan lähes pelkästään kirjanpidollisista käyvän arvon muutoksista. Jos tämä kikkailu (135 Meur) jätetään pois, operatiivinen tulos on itse asiassa huonompi kuin Q4/2017. Toisaalta kulut pienenivät, joten viivan alle jäi lopulta enemmän kuin Q4:llä.

Suurin osa kansasta on vielä uskollisia isoille pankeille, mutta luulen, että tämä muuttuu mitä pidemmälle digitalisaatio etenee. Raha on nykyään vain numeroita kännykän tai tietokoneen ruudulla, eikä konttoreita tarvita mihinkään. Kuluttajien hintatietoisuus lisääntyy, eikä tyhjästä haluta maksaa. Talletukset ja lainat siirretään sinne missä korko on asiakkaalle edullisin. Sijoitukset menevät sinne missä kulut ovat pienimmät. Digiaikana palveluiden kilpailutus ja vaihto sujuu parissa minuutissa. Kun toimijat ovat talletussuojan piirissä, riskit ovat kuluttajalle olemattomia.

Ruotsissa voi jo nyt ottaa asuntolainan netistä. Mm. Enkla ja Stabelo tarjoavat erittäin edullisia asuntolainoja, jotka tietysti ovat myöntäjille kannattavia heidän kevyen kulurakenteensa takia. Nordea ja muut kivijalkapankit tulevat häviämään merkittävän määrän asiakkaita näille uusille toimijoille.

On vaikeaa nähdä mikä kääntäisi Nordean suunnan. Vaikka pankki on uudistunut, pienet haastajat tekevät silti kaiken paremmin ja pienemmillä kuluilla. Bisnestä murennetaan kaikilla rintamilla eikä paluuta vanhoihin hyviin aikoihin ole. Nordean tuloskasvu voi syntyä vain vähentämällä kuluja nopeammin kuin tuotot ehtyvät.

Jos ajatellaan positiivisesti, että Nordean tuloksen heikentyminen loppuisi ja pankki pystyisi pitämään yllä nykyistä tuloskuntoa, oikaistua osakekohtaista tulosta tulisi tälle vuodelle arviolta 0,70 e. P/E-luvulla 12 se tarkoittaisi, että Nordean osakkeen käypä hinta olisi 8,40 euroa. Näin laskettuna Nordean osake on tällä hetkellä suhteellisen oikein hinnoiteltu, vaikka moni väittää Nordeaa halvaksi.

Tietysti Nordea on ylikapitalisoitunut eikä muhkea osinko ole lähivuosina vaarassa, mutta kovin pitkälle tulevaisuuteen osinko ei voi olla tulosta suurempi. Muutenkin on hölmöä ostaa osaketta vain siksi, että saisi yhtiön kassassa makaavaa ylimääräistä rahaa osinkoina. Kun verottaja vie välistä neljänneksen, ei tällaisessa rahan kierrättämisessä ole mitään järkeä.

Nordean 2017 viimeinen kvartaali oli pettymys, mutta ajattelin että se olisi väliaikainen notkahdus. Nyt näyttää siltä, että Nordean tuotot jäävät pitkäksi aikaa alemmalle tasolle. Eikä ihme, sillä olen itse osasyyllinen huonoon kehitykseen. Olen siirtänyt pankkiasiointini suurelta osin pois Nordeasta.

Vaikka Nordea on kivijalkapankkien sarjassa digitalisaation eturintamassa, se ei paljon lohduta, kun parempia vaihtoehtoja on tarjolla. Nordealla on liikaa menneisyyden painolastia, eikä edes hallituksen puheenjohtaja, turbokapitalisti Nalle Wahlroos ole pystynyt saneeraamaan ylimitoitettua konttoriverkostoa ja surkeita it-järjestelmiä tarpeeksi nopeasti. Nordeasta on tullut dinosaurus, joka ei ole enää kuluttajan näkökulmasta kilpailukykyinen.

Harkitsen vakavasti Nordean osakkeiden myymistä.

Friday, April 20, 2018

Myin Restamaxit

Myin eilen (19.4.) Restamaxin osakkeet pois hintaan 11,90 euroa. Kurssi on noussut viimeisen kolmen kuukauden aikana lähes 40%, mitä pidän ylilyöntinä. Maaliskuussa Restamax ilmoitti harkitsevansa henkilöstövuokrausyhtiö Smilen listaamista, jonka jälkeen Inderes nosti yhtiön tavoitehintaa 10 euroon. Huhtikuun alussa Restamax ilmoitti ostavansa Royal Ravintolat ja Inderes nosti uudelleen tavoitehintaa 12 euroon.

Restamaxilla on todella kovat kasvutavoitteet ja osakkeen nousu heijastelee tietysti näitä odotuksia. Oma osuutensa nousuun lienee myös Inderes-efektillä.

Tämän vuoden ennustetulla tuloksella Restamaxin arvostus on ravintolayhtiölle korkea. Lisäksi Royal Ravintoloista maksettava kauppahinta vaikuttaa kalliilta, varsinkin kun Royalin kannattavuus on surkea. Valitettavasti en usko, että Royal muuttuu kannattavaksi niin nopeasti kuin Inderes ennustaa. Restamaxin aggressiivisiin yritysostoihin perustuva kasvu on tähän mennessä näkynyt huonosti tuloslaskelman alimmalla rivillä. Poistot syövät tulosta ja Royal-oston jälkeen velkataakka kasvaa todella isoksi. Restamaxin Tanskan valloitukseen suhtaudun myöskin hieman skeptisesti.

Restamaxin yli 11 euron kurssiin on ladattu valtavasti tulevaisuuden odotuksia eikä pettymyksiin ole varaa. Kaiken pitäisi onnistua täydellisesti, aurinkoisia terassikelejä myöten. Isot muutokset isoissa yrityksissä harvoin toteutuvat ilman ongelmia. Nousukausi antaa vetoapua ravintola-alalle, mutta pelkään, että seuraava taantuma ehtii iskeä ennen kuin Restamax on saanut kokonaisuuden iskuun.

Sain Restamaxista kahdessa vuodessa erinomaiset tuotot. Ostojen keskihinta oli 5,39 e, joten arvonnousua tuli noin 120% ja siihen vielä osingot päälle. Restamax oli myyntihetkellä salkkuni viidenneksi suurin omistus. Käteistä rahaa on nyt salkussa yllin kyllin, mutta katselen rauhassa millaisia käänteitä markkinoilla tapahtuu ja odottelen uusia houkuttelevia ostopaikkoja.


Wednesday, April 18, 2018

Listautumishuuma on ohi

Tämän vuoden aikana Helsingin pörssin päälistalle ja First North -markkinapaikalle on listautunut viisi yhtiötä. Vuoden ensimmäinen listautuja Admicom tarjosi vielä kelpo tuotot sijoittajille. Merkintähinta oli 9,80 euroa ja kurssi nousi heti kaupankäynnin alettua. Tällä hetkellä Admicomin osake maksaa 14,08 e.

Sitten alkoi alamäki.

Poronluuyhtiö BBS-Bioactive Bone Substitutesin tarina ei vedonnut sijoittajiin ja anti jäi vajaaksi. Yhtiö tavoitteli 7,7 miljoonaa euroa, mutta sai vain 3,5 miljoonaa. Merkintähinta oli 5,50 euroa ja ensimmäisestä päivästä lähtien on menty vain alemmaksi. Nyt osaketta voi ostaa pörssistä hintaan 3,90 e.

Harvian ja Altian listautumiset saivat paljon mediahuomiota ja niihin lähti mukaan niin instituutiota, rahastoja kuin piensijoittajiakin. Molemmat ylimerkittiin, mikä enteili nousujohteista aloitusta kaupankäynnille. Kireähkö hinnoittelu, yhtiöiden vaatimattomat kasvunäkymät ja samaan aikaan sattunut osakemarkkinoiden yleinen lasku johtivat kuitenkin siihen, ettei näistä listautumisista irronnut kummoisia tuottoja.
Harvian merkintähinta oli 5,00 euroa ja kurssi nyt 5,01 e.
Altian merkintähinta oli 7,50 euroa ja kurssi nyt 8,04 e.

Uusimman pörssitulokkaan Enersensen anti floppasi pahasti, vaikka yhtiö oli ostanut markkinointitukea analyysitalo Inderesiltä. Suursijoittajat pysyivät poissa eivätkä edes piensijoittajat nielleet Inderesin kasvuennusteita. Enersense keräsi annissa vain 6,5 miljoonaa euroa suunnitellun 17 miljoonan sijasta. Merkintähinta oli 5,90 euroa osakkeelta ja kaupankäynti alkaa ensi viikon tiistaina.

Näyttää siltä, että suurin hype listautumismarkkinalla on ohi. Se on hyvä ja huono asia. Hyvä puoli on sijoittajien varovaisuuuden lisääntyminen. Viime vuonna ilmapiiri oli sellainen, että listautumisiin kannatti osallistua jo pikavoittojen takia. Ahneus sai monet sijoittamaan ilman riittävää perehtymistä listautuvan yhtiön arvostustasoon tai tuloksentekokykyyn. Kupla puhkesi viimeistään Rovion romahduksen jälkeen. Nyt härski rahastaminen osakemyynneillä on vaikeampaa, mikä on terve muutos markkinoilla.

Toivottavasti pettymykset viime aikojen listautumisissa eivät johda sijoittajien rahahanojen sulkeutumiseen. Suomalaisten vaurastumista ajatellen olisi ikävää, jos kasvurahoitusta tarvitsevat hyvin hoidetut yritykset jäävät pörssin ulkopuolelle.

Saturday, March 31, 2018

Salkun Q1: vuoristorataa ja shoppailua

Vuoden alku on ollut pörsseissä melkoista vuoristorataa. Näin myös omassa salkussa. Ylä- ja alamäkien jälkeen Q1 päättyi suunnilleen lähtöpisteeseen, 0,8 % plussalle. Euroissa salkun markkina-arvo on nyt 84 216 euroa.

Viime vuoden ennätysmatala volatiliteetti pörssissä oli poikkeuksellista ja nyt palattiin normaaliin päiväjärjestykseen. Osakesijoittamisen luonteeseen kuuluu hintojen heilunta eikä sitä kannata säikähtää. Muiden hermoilu tarjoaa pitkäjänteiselle sijoittajalle hyviä ostopaikkoja.

Ensimmäisen kvartaalin aikana tankkasin reippaasti lisää Goforea, jota onnistuin ostamaan 7,30-7,60 eurolla ennen Inderesin seurannan alkua.  Gofore on nyt salkkuni toiseksi suurin omistus. Kasvatin vuotuista osinkovirtaa lisäämällä Nordeaa ja Realty Incomea. Osallistuin Admicomin antiin, mutta sain osakkeita niin vähän, että hyvistä tuottoprosenteista huolimatta euromääräinen arvonnousu jäi pieneksi.

Uusina yhtiöinä salkkuuni tulivat Cargotec, Citycon ja Intrum Justitia. Kaikkien kolmen kurssit ovat lasketelleet viime aikoina reilusti alaspäin ja näen ne nykyarvostuksella mielenkiintoisina sijoituskohteina.

Cargotec on muuntautumassa laitetoimittajasta kohti älykästä lastinkäsittelyä ja vakaata huoltoliiketoimintaa. Satamien ja konttiliikenteen automaatio on maailman mittakaavassa vasta alkuvaiheessa. Huipputeknologiaan ja ohjelmistokehitykseen investoineella Cargotecilla on erinomaiset mahdollisuudet menestyä tällä sektorilla. Megatrendit tukevat Cargotecin pitkän ajan kasvua. Mielenkiintoisena yksityiskohtana mainittakoon, että Cargotec on ainoa suomalaisyhtiö, joka löytyy useista robotiikka/tekoäly -etf:stä (mm. Global X Robotics & Artificial Intelligence ETF).

Cityconia on käsittääkseni painanut pettymys vuoden 2018 ohjeistukseen, nousupaine koroissa sekä pelko siitä, että verkkokauppa autioittaa kauppakeskukset. Pidän osaketta edullisena niin taseen, tuloksen kuin osinkotuoton perusteella. On totta, että verkkokauppa syö kivijalkaliikkeiden myyntiä joissain vähittäiskaupan ryhmissä, mutta vaikutus ei ole yhtä suuri kaikkialla. Cityconin kiinteistöissä vuokralaisina on paljon muutakin kuin kauppoja: esimerkiksi ravintoloita, elokuvateattereita, kuntosaleja ja lääkäriasemia. Kiinteistöt sijaitsevat liikennevirtojen keskellä ja tiloja on modernisoitu vastamaan muuttuvia tarpeita. Suurin omistaja Gazit Globe on ostanut Cityconin osakkeita alkuvuodesta 16 miljoonalla eurolla nostaen omistuksensa 45,5 prosenttiin. Vanhan viisauden mukaan sisäpiiriä kannattaa peesata.

Intrum Justitia on ollut laskussa viime vuoden Lindorff-fuusiosta lähtien. Fuusion läpivieminen on pudottanut osakekohtaista tulosta, kilpailu on painanut marginaaleja ja Intrumin oma velkataakka on kasvanut. Jos yritysjohdon puheisiin on luottaminen, notkahdus on ohimenevä ja kohta Euroopan suurin luotonhallintayhtiö pääsee tekemään entistä isompaa tulosta. Katsotaan miten tässä käy.

Salkussa myyntiin menivät heikosti tuottaneet Castellum ja Medtronic. Yhtiöinä näissä ei ole mitään vikaa, mutta yritän pitää salkussa olevien osakkeiden määrän jotenkin hallinnassa, jotta pystyn seuraamaan omistuksiani.

Osinkoja tuli 893 euroa, mikä on yli 60 % enemmän kuin viime vuonna samaan aikaan. Bank Norwegianin sotakassa jauhaa korkotuloja noin 100 euroa kuukaudessa.


Q1/2018
Ostot:

Admicom (listautuminen)
Cargotec
Citycon
Gofore
Intrum Justitia
Nordea
Nordnet Superfonden Sverige
Nordnet Superrahasto Suomi
Realty Income


Myynnit:

Castellum
Medtronic


Osingot:
893 e

Korkotulot:
308 e

Saturday, March 17, 2018

Altia - kiitos ei

Kirjoitin viikko sitten, että jätän saunayhtiö Harvian listautuminen väliin, koska hintapyyntö on liian kova. Entä toinen tuleva kansanosake, valtion omistama alkoholiyhtiö Altia? Tässä listautumisessa on kyse osakemyynnistä, eli valtio myy noin 56% osakkeistaan sijoittajille. Somessa on käyty paljon keskustelua Altiasta, ja omat tunnelmat ovat olleet ristiriitaiset. Monet ovat pitäneet listautumishintaa kohtuullisena ja vähintäänkin pikavoittoja todennnäköisinä.

Kirjoituksia ja analyyseja Altian listautumisesta:
Karo Hämäläinen: https://www.taloustaito.fi/Rahat/viela-yhdet-kiitos-listautuva-altia-on-kuin-mini-elisa/
Henri Elo: https://blog.kauppalehti.fi/80-plus-paivassa-osakesijoittajaksi/altia-ja-harvia-tulevat-porssiin-mita-niista-kannattaa-maksaa
Daytrader: https://www.sijoitustieto.fi/sijoitusartikkelit/altian-kossu-voittaa-antikamppailussa-harvian-kiukaat

Olen lueskellut tällä viikolla läpi listautumisesitettä ja markkinointiesitettä. Ennen kuin mennään numeroihin, näen Altian toiminnassa monia heikkouksia:

  • Yhtiön omat brändit ovat kansainvälisesti tuntemattomia. Koskenkorvan ja Jaloviinan kaltaiset tuotemerkit tunnetaan vain Suomessa enkä näe, että niitä olisi kovin helppo viedä ulkomaille. Useista yhtiön "ikonisista brändeistä" en ollut ennen listautumista kuullutkaan, vaikka olen alkoholia nauttinut elämäni aikana kohtuullisen määrän. 
  • Alkoholin kulutus nuorten keskuudessa on laskussa (mikä on erinomainen asia). Eläkeläiset tosin ryyppävät enemmän, mutta pitkällä tähtäimellä trendi on viinanvalmistajalle huono. Kuluttajakäyttäytyminen ei tue yhtiön kasvua.
  • Koko ala on poliitikkojen mielivallan kohteena. Alkoholin tuontiin, valmistukseen ja myyntiin liittyvää sääntelyä tullaan todennäköisesti ajan myötä purkamaan, mikä lisäisi kilpailua ja saattaisi olla epäedullista Altialle. 
  • Valtio jää listautumisen jälkeenkin suureksi omistajaksi. On olemassa riski, että valtionyhtiössä ei keskitytä omistaja-arvon maksimointiin vaan lähdetään tekemään sosiaali-, alue- tai maatalouspolitiikkaa.

Lähtötilanne ei vaikuta kovin lupaavalta. Keskinkertainen yhtiö voi silti olla hyvä sijoitus, jos hinta on tarpeeksi edullinen. Miltä arvostus näyttää?

Faktoja listautumisesta:

  • Myyntihinta 7,50-9,00 euroa osakkeelta
  • Yhtiöllä on nyt 35 960 000 osaketta
  • Valtio myy listautumisessa enintään 20 000 000 osaketta (ilman lisäosakeoptiota) sekä 300 000 osaketta henkilöstöannnissa
  • Myynnnin jälkeen valtio jatkaa 44% omistusosuudella
  • Pääjärjestäjä Nordea vakauttaa kurssia 30 päivän ajan

Havaintoja tilinpäätöksistä vuosina 2017-2016-2015 (järjestys uusimmasta vanhimpaan):

  • Liikevaihto laskenut (359-357-381 Meur)
  • Liiketulos pysynyt samalla tasolla (26-46-25 Meur). 2016 pomppu johtuu eläkevelvoitteiden täyttämisestä saadusta "voitosta".
  • Nettotulos pysynyt samalla tasolla (18-36-18 Meur)
  • Eps (0,51 - 1,00 - 0,50)
  • Rahavarat vähentyneet joka vuosi. Kassasta otettu viime vuonna 70 Meur osingot ulos. Rahavarat nyt 52 Meur.

Altian pitkän aikavälin tavoitteet:

  • 2% vuosittainen liikevaihdon kasvu
  • 15% käyttökate-%
  • osingonjako yli 60% nettotuloksesta

Historian ja näkymien perusteella voisi lähteä siitä, että tämän vuoden numerot olisivat samaa tasoa kuin viime vuonna. Eli liikevaihto 360 M, liiketulos 26 M ja nettotulos 18 M. Osakekohtainen tulos olisi 0,51e. Altian kahden prosentin kasvutavoite on inflaation huomioiden käytännössä nolla, mikä sinänsä osoittaa hämmästyttävää kunnianhimon puutetta. Eipä tule mieleen toista pörssiyhtiötä, jonka tavoitteena ei ole kasvattaa reaalista liikevaihtoa. Tosin, jos Altia pystyy parantamaan kannattavuuttaan, tulos voisi kasvaa vaikka liikevaihto jumittaisi paikallaan.

9,00 euron hinnalla tämän vuoden p/e olisi 18. Kun kasvua ei ole ilmeisesti luvassa, on Altian hinta melko suolainen. Osinkotuotto voi silti yltää yli 5%:n, koska vahvan kassavirran ansiosta luultavasti lähes koko tulos jaetaan omistajille. Ennustan, että osakkeen myyntihinta jää haarukan puoliväliin, mutta edes 7,50 eurolla kyse ei ole alennusmyynnistä. P/e olisi silloin 15, mikä on hitaasti kasvavalle yhtiölle mielestäni edelleen liian kallis.

Alussa luettelin syitä, miksi suhtaudun skeptisesti Altiaan. Kun hinnoittelukaan ei houkuttele, on helppo jättää listautuminen väliin. Somekirjoittelun perusteella monet ovat merkinneet Altiaa pikavoittojen perässä, mutta en näe osakkeessa riittävän selkeää lyhyen aikavälin nousupotentiaalia.


Saturday, March 10, 2018

Harvia listautuu - nopea analyysi ja arvonmääritys

Sauna on osa suomalaista kansallisidentiteettiä. Muistaakseni jossain kyselyssä saatiin selville, että kaikista asioista juuri sauna symboloi parhaiten suomalaisuutta. Niinpä ei ole ihme, että saunan kiukaita valmistavan Harvian pörssilistautuminen on herkistänyt monen sijoittajan mielen. Yhtiö tiedostaa itsekin tämän ja markkinoi listautumista "Hyvän olon sijoituksena". 

Kun samaan aikaan Harvian kanssa listautumista valmistelee Koskenkorva-vodkan valmistaja Altia, on sosiaalisessa mediassa ja lehtien kolumnisteilla riittänyt huumoria "saunaa ja kossua pörssistä"-letkautuksista.

Mielikuvien takana tehdään kuitenkin bisneksestä. Nousukausi ja pörssihuuma käy kuumana, joten nyt on pääomasijoittajan kannalta oikea aika irtautua omistuksista. Harvian suurimmat omistajat ovat CapMan Buyout -rahastot, jotka myyvät listautumisessa osakkeita arviolta 6-8 miljoonan euron edestä. CapManin rahastot jäävät listautumisen jälkeen merkittäviksi omistajiksi Harviaan.

Kattavat tiedot Harvian listautumisesta löytyvät listalleottoesitteestä ja markkinointiesitteestä.

Faktoja listautumisesta:

  • Osakkeiden merkintähinta 5,00-6,10 euroa/osake.
  • Osakemyynti: vanhat omistajat myyvät 1,25 - 1,46 milj osaketta.
  • Osakeanti: uusia osakkeita vähintään 7 387 050 ja enintään 9 010 000 kpl.
  • Osakkeiden lukumäärä ennen listautumista 9 679 800 kpl.
  • Osakkeiden lukumäärä annin seurauksena enintään 18 689 800 kpl.

Listautumisessa Harvian on tarkoitus kerätä 45 miljoonaa euroa, josta kulujen jälkeen jää yhtiölle 41 Meur. Sillä yhtiö aikoo maksaa pois osakaslainat ja niiden korot. Velat eivät katoa kokonaan, koska osakaslainojen lisäksi Harvialla on muita pitkäaikaisia velkoja reilu 31 Meur.

Miltä Harvia näyttää numeroiden valossa?

Listalleottoesitteessä on tilinpäätökset vuosilta 2015-2017. Niiden perusteella voi tehdä seuraavia huomioita:

  • Liikevaihto on kasvanut voimakkaasti, mikä johtuu pääasiassa yrityskaupoista. Orgaaninen kasvu on ollut vain 4% vuodessa. 
  • Oikaistu käyttökate on ollut noin 12 Meur ja se pysynyt suunnilleen samalla tasolla koko ajan. 
  • Oikaistu liikevoitto on ollut noin 10 Meur ja sekin on pysynyt samalla tasolla. 
  • Rahoituskulut ovat vieneet puolet liikevoitosta, mikä johtuu osakaslainojen takaisinmaksuista. Tämä on yleinen pääomasijoittajien keino ottaa voitot pois yrityksestä. Siksi nettotuloksia ei kannata sen enempää katsella, koska ne eivät anna oikeaa kuvaa tuloskunnosta.

Vaikka liikevaihto on kasvanut, kannattavuus on siis heikentynyt. Orgaaninen kasvu on ollut vaatimatonta ja Harvian kasvu on perustunut yritysostoihin. Yhtiö ennustaa, ettei liiketoimintaympäristö vuonna 2018 muutu merkittävästi edellisvuodesta. Harvian tavoitteena on yli 5% vuotuinen liikevaihdon kasvu sekä 20% oikaistu liikevoittoprosentti. Viime vuonna yhtiön oikaistu liikevoittoprosentti oli 17,8%.

Harvian tavoitteena on jakaa osinkoa kaksi kertaa vuodessa vähintään 60% nettotuloksesta. Seuraava osinko on tarkoitus maksaa syksyllä 2018, jolloin jaossa on 3,4 Meur (noin 0,18e/osake).

Entä arvostus?

Arvonmääritystä häiritsee osakkeen merkintähinnan suuri haarukka. Muutos 5,00:stä eurosta 6,10:een tarkoittaa 22% nousua. Se on paljon. Koska lopullisesta hinnasta ei ole tietoa, on antiin osallistuvan pakko varautua pahimpaan eli 6,10 euroon. Olen tehnyt kaikki laskelmat tällä hinnalla.

Jos Harvia jatkaa samaa tasaista vauhtia kuin edellisinä vuosina, vuonna 2019 Harvian pitäisi saada kasaan vähintään 65 Meur liikevaihto. Jos kannattavuus säilyy nykytasolla, käyttökate olisi silloin 12,5-13 Meur ja liikevoitto 10,5-11 Meur. Kun osakaslainat on maksettu pois, rahoituskulut pienenevät huomattavasti. Tämän johdosta nettotulos voisi nousta 7-8 Meur haarukkaan. Se tarkoittaa p/e-lukuja 14-16. Se ei ole erityisen halpa yhtiölle, jonka kasvupotentiaali on vaatimaton.

No, kannattaako tähän osallistua?

Harvia on sympaattinen yritys, jonka kyytiin olisi mukava lähteä. Toiminta on vakaata ja kannattavaa. Osinkoa pitäisi tulla kaksi kertaa vuodessa. Huonona puolena näen sen, että reippaampi kasvu voi tulla lähinnä yritysostojen kautta, mikä sisältää aina enemmän riskejä kuin orgaaninen kasvu.

Harvian houkuttelevuus sijoituskohteena riippuu hinnoittelusta. 6,10 euron hinnalla yhtiö ei tarjoa minkäänlaista ipo-alennusta. Pörssistä löytyy vakaita osingonmaksajia halvemmallakin. Jos hinta jäisi haarukan alarajalle 5,00 euroon, tilanne olisi kiinnostavampi. Ensi vuoden p/e-luku olisi silloin 12-13 ja osinkotuotto 5-6%.

Luulen, että Rovion ja Silmäaseman romahduksien jälkeen listautumisista on lähtenyt suurin hype pois. Pikavoittoja ei ole enää automaattisesti tarjolla. Jos Harvia viedään pörssiin 6,10 hinnalla, pidän nousuvaraa olemattomana. Laskuvaraa sen sijaan on toistakymmentä prosenttia, sillä Harvian tämän vuoden tulos kärsii 4 Meur listautumiskuluista ja ensimmäinen kvartaali kausivaihteluista. Annin järjestäjä Danske Bank tosin tekee tarvittaessa tukiostoja kuukauden ajan, jos kurssi lähtee väärään suuntaan.

Näillä näkymin jätän Harvian listautumisen väliin. Mietitään tilannetta uudestaan vaikka juhannussaunaa lämmittäessä. Ehkä silloin Harvian hinta pörssissä on laskenut minulle sopivalle tasolle.

Sunday, March 4, 2018

Buffettin viisauksia kannattaa kuunnella

Omahan oraakkeli, monimiljardööri, maailman kolmanneksi varakkain ihminen, sijoitusgurujen guru. Berkshire Hathawayn toimitusjohtaja ja hallituksen puheenjohtaja Warren Buffett on legenda jo eläessään.

Reilu viikko sitten Buffett julkaisi hartaasti odotetun vuosittaisen sijoittajakirjeensä. Vaikka kirjeissa periaatteessa käsitellään hänen luotsaamansa sijoitusyhtiön asioita, niissä on paljon yleispätevää sijoitusviisautta. Buffettia kannattaa kuunnella, sillä hänen menestys sijoittajana on ilmiömäinen. Berkshire Hathawayn osakkeen tuotto vuosina 1965-2017 on ollut keskimäärin 20% vuodessa, kun S&P500-indeksi on osingot mukaanlukien tuottanut samassa ajassa noin 10% vuodessa.

Kaikki kirjeet vuodesta 1977 lähtien voi lukea täältä.

Poimin uusimmasta kirjeestä muutamia asioita, joiden pohtiminen on hyödyllistä vaikka ei Berkshire Hathawayta omistaisikaan.

Buffett antaa kritiikkiä yritysjohdon halusta laajentua aggressiivisin yritysostoin:
Once a CEO hungers for a deal, he or she will never lack for forecasts that justify the purchase. Subordinates will be cheering, envisioning enlarged domains and the compensation levels that typically increase with corporate size. Investment bankers, smelling huge fees, will be applauding as well. (Don’t ask the barber whether you need a haircut.) If the historical performance of the target falls short of validating its acquisition, large “synergies” will be forecast. Spreadsheets never disappoint.

Osakesijoittamisessa pitää keskittyä yrityksiin, ei kursseihin tai tavoitehintoihin:
Charlie and I view the marketable common stocks that Berkshire owns as interests in businesses, not as ticker symbols to be bought or sold based on their “chart” patterns, the “target” prices of analysts or the opinions of media pundits. Instead, we simply believe that if the businesses of the investees are successful (as we believe most will be) our investments will be successful as well. Sometimes the payoffs to us will be modest; occasionally the cash register will ring loudly. And sometimes I will make expensive mistakes. Overall – and over time – we should get decent results. In America, equity investors have the wind at their back.

Pörssikurssien heilunta on arvaamatonta, joten osakkeita ei kannata ostaa velkarahalla:
This table [taulukko, jossa Berkshire Hathawayn pahimmat kurssilaskut] offers the strongest argument I can muster against ever using borrowed money to own stocks. There is simply no telling how far stocks can fall in a short period. Even if your borrowings are small and your positions aren’t immediately threatened by the plunging market, your mind may well become rattled by scary headlines and breathless commentary. And an unsettled mind will not make good decisions. 
In the next 53 years our shares (and others) will experience declines resembling those in the table. No one can tell you when these will happen. The light can at any time go from green to red without pausing at yellow. When major declines occur, however, they offer extraordinary opportunities to those who are not handicapped by debt. 

Buffett palaa myös vedonlyöntiin, jonka sai alkunsa vuonna 2007. Buffett löi miljoonan dollarin vedon, että passiivinen S&P500-indeksirahasto voittaa seuraavan kymmenen vuoden kuluessa valikoidun ryhmän aktiivisesti hoidettuja hedge-rahastoja. Lopputulos oli murskavoitto indeksisijoittamiselle: S&P500-rahaston kokonaistuotto oli vuosikymmenessä 126%, kun parhaan hedge-rahastoryhmän tuotto oli vain 88% (heikoin tuotti surkeat 3%). Buffett kritisoi voimakkaasti aktiivisia rahastoja, joiden mahdollisesti hyvätkin tuotot katoavat rahastonhoitajien palkkioihin:

I made the bet for two reasons: (1) to leverage my outlay of $318,250 into a disproportionately larger sum that – if things turned out as I expected – would be distributed in early 2018 to Girls Inc. of Omaha; and (2) to publicize my conviction that my pick –  a virtually cost-free investment in an unmanaged S&P 500 index fund – would, over time, deliver better results than those achieved by most investment professionals, however well-regarded and incentivized those “helpers” may be.
Addressing this question is of enormous importance. American investors pay staggering sums annually to advisors, often incurring several layers of consequential costs. In the aggregate, do these investors get their money’s worth? Indeed, again in the aggregate, do investors get anything for their outlays?
If a poll of investment “experts” had been asked late in 2007 for a forecast of long-term common-stock returns, their guesses would have likely averaged close to the 8.5% actually delivered by the S&P 500. Making money in that environment should have been easy. Indeed, Wall Street “helpers” earned staggering sums. While this group prospered, however, many of their investors experienced a lost decade. Performance comes, performance goes. Fees never falter.

Jos sijoitushorisontti on pitkä, osakesijoittamisen tuotto/riski-suhde on ylivoimainen korkoihin verrattuna:
I want to quickly acknowledge that in any upcoming day, week or even year, stocks will be riskier – far riskier – than short-term U.S. bonds. As an investor’s investment horizon lengthens, however, a diversified portfolio of U.S. equities becomes progressively less risky than bonds, assuming that the stocks are purchased at a sensible multiple of earnings relative to then-prevailing interest rates. It is a terrible mistake for investors with long-term horizons – among them, pension funds, college endowments and savings-minded individuals – to measure their investment “risk” by their portfolio’s ratio of bonds to stocks. Often, high-grade bonds in an investment portfolio increase its risk.

Buffett haluaa, että pienillä ja suurilla sijoittajilla on sama informaatio käytettävissä:
While I’m on the subject of our owners’ gaining knowledge, let me remind you that Charlie and I believe all shareholders should simultaneously have access to new information that Berkshire releases and, if possible, should also have adequate time to digest and analyze that information before any trading takes place. That’s why we try to issue financial data late on Fridays or early on Saturdays and why our annual meeting is always held on a Saturday (a day that also eases traffic and parking problems).
We do not follow the common practice of talking one-on-one with large institutional investors or analysts, treating them instead as we do all other shareholders. There is no one more important to us than the shareholder of limited means who trusts us with a substantial portion of his or her savings. 

Berkshire Hathawayn yhtiökokous pidetään toukokuun 5. päivä ja sitä voi nykyään seurata suorana netin kautta. Kokouksen viihdyttävintä antia on osuus, jossa sijoittajat saavat esittää kysymyksiä Warren Buffetille ja hänen liikekumppanille Charlie Mungerille.