Tuplasin omistukseni Webstepissä

Norjalainen Webstep lienee tuntematon nimi useimmille blogin lukijoille. Kyseessä on vuonna 2000 perustettu ja 2017 Oslon pörssiin listautunut it-konsulttifirma, joka muistuttaa monella tavalla suomalaisia Goforea ja Vincitia. Webstep auttaa asiakkaitaan digitaalisessa transformaatiossa tarjoamalla konsultointia, palvelumuotoilua, järjestelmäintegraatiota, pilvipalveluja, analytiikka ja koneoppimista.

Eivätkä yhtäläisyydet lopu tähän. Webstep on voittanut Great Place to Work -palkintoja Norjassa, aivan kuten Gofore ja Vincit Suomessa. Yhtiö palkkaa vain kokeneita konsultteja, jotka pystyvät alusta lähtien tekemään tulosta ja toimimaan itsenäisesti. Tällä hetkellä Webstepissä on 410 työntekijää, joista 350 on Norjassa ja 60 Ruotsissa.

Bisnesmallinsa ja kokonsa puolesta Webstep on hyvin samankaltainen suomalaisten verrokkiensa kanssa, mutta arvostuksen suhteen tilanne on erilainen. Kokosin taulukkoon muutamia keskeisiä tunnuslukuja. Goforen, Siilin ja Vincitin luvut ovat Inderesiltä, Webstepin H1-luvut ovat suoraan tuoreesta raportista ja koko vuoden ennuste perustuu omaan arviooni.

Tunnusluvut on laskettu perjantain 17.8. päätöskursseillä (Webstep: 27,00 NOK).

Hyvän alkuvuoden ja aiempien vuosien tasaisen suorituksen perusteella uskon, että Webstep tekee vuonna 2018 vähintään:

• 670 MNOK liikevaihdon (H1: 350 MNOK)
• 91 MNOK käyttökatteen (H1: 52 MNOK)
• 88 MNOK liiketuloksen (H1: 51 MNOK)
• 68 MNOK nettotuloksen (H1: 39 MNOK, eps 1,46 NOK/osake)

Arvio on varovainen ja siinä on otettu huomioon, että Q2 olisi ollut poikkeuksellisen hyvä kvartaali. Vaikka loppuvuonna tulisi kausivaihtelua alaspäin, yhtiön pitäisi päästä ennusteeseen. H1:llä ebitda-marginaali oli korkea 15 %, ja em. syystä odotan sen hieman laskevan loppuvuonna lähemmäksi historiallista keskiarvoa (13%). Liikevoiton ennustan olevan koko vuodelle noin 13 %. Näillä oletuksillä saadaan p/e-luku 10,7 ja ev/ebitda 7,9. Yhtiön politiikkana on jakaa osinkoa vähintään 75% nettotuloksesta, mikä tarkoittaisi 68 MNOK nettotuloksella 7% osinkotuottoa.

Webstep on laadukas, kannattava ja tasaisesti kasvava (CAGR 7% 2012-2017) yhtiö, mutta sen arvostus on 20-35% alhaisempi kuin suomalaisten verrokkien. Maailmanlaajuisessa megatrendissä mukana oleva ketterä it-konsultti ansaitsee mielestäni korkeammat kertoimet. Osakkeen käypä arvo olisi laskelmieni mukaan vähintään 33 NOK eli nousuvaraa Webstepillä olisi yli 20 %.

Jos jokin yhtiö on pörssissä poikkeuksellisen halpa, siihen on yleensä hyvä syy. Olen miettinyt pääni puhki yrittäen keksiä mistä arvostusero johtuu. Enkö huomaa jotain isoa vaaran merkkiä? Webstepin ja high end -konsultoinnin kysyntänäkymät ovat erinomaiset, työntekijät viihtyvät, asiakasreferenssit ovat vakuuttavia, kassassa on reilusti rahaa ja tase on vahva. Yhtiöllä ei ole pitkäaikaista korollista velkaa ollenkaan. Kaiken pitäisi olla kunnossa.

Mahdollisia syitä, miksi Webstepin kurssi matelee 25-27 kruunussa:

• Kasvu ei ole niin vauhdikasta kuin esimerkiksi Goforella, mikä puoltaa alempia kertoimia. Tälle vuodelle näyttäisi tulevan 11-12% liikevaihdon kasvu ja Webstep on ohjeistanut kasvun jatkuvan tasaisena. Tämä vastaa karkeasti Vincitin kasvuennusteita, mutta Vincitin p/e-luku on silti korkeampi. Voi tietysti olla, että Webstep on yrityksenä saavuttanut "kypsän" vaiheen, jossa ei yritetä kasvaa esimerkiksi yritysostoilla, vaan tyydytään noin 5-10% orgaaniseen kasvuun. Myös osinkopolitiikka viittaa tähän, tosin osinkotuotto on poikkeuksellisen korkea osakkeen nykyisellä hinnalla.
  
• Viime vuoden numeroiden perusteella Webstepin osake on kallis, mikä saattaa hämätä sijoittajia. Vuonna 2017 raportoitua tulosta rasittivat mm. listautumiskustannukset ja korkeammat rahoituskulut, jotka nyt jäävät pois. Tänä vuonna tulos tulee nousemaan huomattavasti (H1/2018 nettotulos on jo suurempi kuin FY2017 yhteensä).
  
• Osakkeen vaihto on aivan olematonta. Monena päivänä Webstepin osakkeella ei käydä kauppaa ollenkaan ja tarjouskirjakin ammottaa tyhjyyttään. Miljoonilla operoivat rahastot ja muut ammattisijoittajat eivät yksinkertaisesti voi ostaa osaketta pörssistä. Ehkä norjalaiset piensijoittajat eivät ole löytäneet osaketta tai ymmärrä sen aliarvostusta. 

Viisas raha tuli mukaan Webstepiin jo listautumisen yhteydessä, kun omistajiksi lähti useita small cap -rahastoja. Top 20 -omistajalistalta löytyy mm. Nordea, DnB, Danske, Taaleri ja eQ rahastojensa kautta. Suurin omistaja on norjalainen pääomasijoittaja Reiten.

Tuplasin hyvän H1-raportin jälkeen omistukseni Webstepissä ja jään odottelemaan miten sijoitukseni käy. Kurssi saattaa polkea paikallaan pitkäänkin johtuen heikosta likviditeetistä, mutta uskon, että aikanaan arvostus korjaantuu. Sitä odotellessa voi nauttia muhkeista osingoista (ostohinnalle yli 7%). Vaikka Webstep sössisi kannattavuutensa täysin eikä saisi loppuvuonna kruunuakaan viivan alle (mitä pidän äärimmäisen epätodennäköisenä skenaariona), osinkotuotto nousisi silti yli 4 prosentin.


P.S. 
Tämä ei ole sijoitussuositus enkä ota vastuuta tietojen oikeellisuudesta. Jokainen on itse vastuussa omista sijoituspäätöksistään. Rahamiästä matkimalla voit menettää rahasi.