Näin analyytikot ennustivat tasan vuosi sitten - yli puolet ennusteista meni pieleen

Löysin taannoin tietokoneen kiintolevyä siivotessa Nordean ja Inderesin aamukatsaukset viime vuoden elokuulta. Olin kai tallentanut ne myöhempää offline-lukemista varten, mutta unohtanut heittää ne roskakoriin. Aamukatsauksia olikin viihdyttävää lueskella - vuotta myöhemmin. Analyytikot mm. suosittelivat myymään Nesteen osakkeet ja ostamaan Cityconia ja Verkkokauppa.comia. Näitä ohjeita noudattamalla olisi vuoden aikana tehnyt isot tappiot ja menettänyt muhkeat tuotot. Mukana oli tietysti useita onnistuneita suosituksia, mm. Talenomin osta- ja Orionin myy-suositukset.

Vanhojen suositusten ja tavoitehintojen tutkimisesta jäi hämmentynyt olo. Tuntui siltä, että lähes joka toinen analyytikoiden ennustuksista oli mennyt pieleen. Vuosi on suuryrityksen liiketoiminnan näkökulmasta melko lyhyt aika, eikä reaalitaloudessa ole tapahtunut mitään dramaattista käännettä, joten luulisi ammattianalyytikon pääsevän kolikonheittoa parempaan lopputulokseen.

Jotta osumatarkkuutta ei tarvitse arvailla, päätin tutkia matemaattisen tarkasti, miten hyvin tavoitehinnat osuivat kohdalleen. Vertasin suomalaisten pörssiyhtiöiden perjantain 24.8.2018 päätöskursseja Inderesin ja Nordean tavoitehintoihin 24.8.2017. Aineistossa on mukana lähes sata yritystä, joita ovat analysoineet useat analyytikot, joten yksittäiset mokat tai onnistumiset eivät korostu tuloksissa.

Sekä Inderesillä että Nordealla tavoitehinnat tarkoittavat osakkeen potentiaalia yhden vuoden aikana. Siksi tavoitehintoja on järkevää tarkastella nimenomaan 12 kuukauden ajanjaksolla.

"Tavoitehinta on se hinta osakkeelle, jonka analyytikko analyysin perusteella uskoo olevan osakkeelle realistinen taso 12 kuukauden sisällä." -Inderes 

 "Osakesuosituksen tavoitehinta viittaa osakkeen tuottopotentiaaliin 12 kuukauden aikajänteellä." -Nordea

Vertasin vuoden vanhaa tavoitehintaa tämän hetken päätöskurssiin ja laskin siitä poikkeaman, joka on ilmoitettu prosenteissa. Esimerkki: Nordea antoi vuosi sitten Cityconin tavoitehinnaksi 2,65 euroa ja suosituksen osta. Osake on nyt 1,827 euroa, joten poikkeama on -31 prosenttia.

Järjestin nämä poikkeamat janalle, jonka nollakohdassa nykykurssi on täysin sama kuin vuoden takainen tavoitehinta (eli poikkeama: 0 %).  Negatiiviset poikkeamat tarkoittavat, että nykyinen osakekurssi on alempi kuin tavoitehinta. Positiiviset poikkeamat tarkoittavat, että kurssi on korkeampi kuin tavoitehinta. Janan vasemmassa päässä -1,00 tarkoittaa siis 100% kurssilaskua ja oikealla puolella 1,00 tarkoittaa 100% kurssinousua verrattuna tavoitehintaan. Edellä mainittu Citycon olisi janalla kohdassa -0,31. Osakesplitit on huomioitu laskuissa.

Mitä enemmän havainnot poikkeavat nollasta, sitä pahemmin analyytikoiden ennustukset ovat menneet metsään.

Ensin Nordean tulokset. Nordea antoi vuosi sitten tavoitehinnan 28 suomalaisyhtiölle. Näistä 23 sai osta-suosituksen ja 5 myy-suosituksen. Nordea oli siis hyvin optimistinen suomalaisosakkeiden kehityksestä. Pidä-suosituksen saaneille ei annettu tavoitehintaa, joten jätin nämä pois aineistosta.

Kuten kuvasta näkyy (klikkaamalla kuvaa näet sen suurempana), poikkeamat ovat painottuneet negatiiviselle puolelle eli Nordean tavoitehinnat olivat liian korkeita. Tämän vahvistaa myös poikkeamien mediaani, joka oli -0,149 sekä aritmeettinen keskiarvo, joka oli -0,05. Yksittäinen piste janan oikeassa reunassa on Neste, joka nousi vuodessa 166 % Nordean tavoitehintaa korkeammalle.

Poikkeamien itseisarvojen keskiarvo oli 0,281 eli keskimäärin toteutuneet hinnat poikkesivat tavoitehinnoista 28 prosenttia johonkin suuntaan.

Osta-suosituksista 52 prosenttia meni pieleen - näiden osakeiden kurssi laski vuoden aikana.
Myy-suosituksista 40 prosenttia meni pieleen - näiden osakeiden kurssi nousi vuoden aikana.

***

Inderesillä on tavoitehinnat lähes sadalle yhtiölle, joten aineisto on yli kolme kertaa suurempi kuin Nordealla. Inderes oli selvästi kriittisempi tavoitehintojensa kanssa. 43 yhtiötä sai positiivisen suosituksen (osta tai lisää), 49 negatiivisen (myy tai vähennä).

Inderesin pessimismi, vai pitäisikö sanoa realismi, näkyy tuloksissa. Poikkeamat ovat jakautuneet selvästi tasaisemmin nollan molemmille puolille kuin Nordealla. Poikkeamien mediaani oli -0,032 ja aritmeettinen keskiarvo oli -0,04.

Osumatarkkuus oli hieman Nordeaa parempi, mutta ei vielä anna aihetta juhlimiseen. Poikkeamien itseisarvojen keskiarvo oli 0,21 eli keskimäärin toteutuneet hinnat poikkesivat tavoitehinnoista 21 prosenttia johonkin suuntaan.

Osta- tai lisää-suosituksista 58 prosenttia meni pieleen - näiden osakeiden kurssi laski vuoden aikana.
Myy- tai vähennä-suosituksista 49 prosenttia meni pieleen - näiden osakeiden kurssi nousi vuoden aikana.

***

Mitä tuloksista voi päätellä?

Nordean ja Inderesin vuosi sitten annetut tavoitehinnat poikkesivat keskimäärin 21-28 prosenttia siitä, miten osakkeet todellisuudessa kehittyivät. Onko se paljon vai vähän? Omasta mielestäni yli 20%:n poikkeama on niin suuri, että tavoitehinta menettää merkityksensä yhtiön kehityksen ennustajana. Nordealla vain 39 % tavoitehinnoista pysyi tämän haarukan sisällä, Inderesillä sentään 61%.

Alle 10% heittoa tavoitehinnan ja toteutuneen hinnan välillä voisi pitää hyvänä suorituksena. Nordean tavoitehinnoista vain 21% pääsi tämän haarukan sisään, Inderesin tavoitehinnoista näin hyvin osui 30%. Toisaalta saman verran oli pahasti pieleen menneitä ennustuksia.

Parempaan tulokseen pääsisi, kun ennustaisi, että jokaisen osakkeen kurssi nousee 5% vuodessa yhtiöstä riippumatta. Tämä on lähellä osakemarkkinoiden keskimääräistä tuottoa ilman osinkoja ja inflaatiokorjausta. Näin syntyneet "tavoitehinnat" olisivat osuneet tässä aineistossa aggregaattitasolla tarkemmin kohdalleen kuin Inderesin tai Nordean analyytikoiden tavoitehinnat.

Analyytikoiden osta- ja myy -suositukset olisi voinut arpoa ja tulos olisi ollut yhtä hyvä, jopa parempi. Sanallisista suosituksista (osta/lisää/vähennä/myy) 48% osui, 52% meni pieleen.

Useimmat sijoittajat ymmärtävät, että tavoitehinnoilla ja suosituksilla on lähinnä viihdearvoa, koska analyytikot eivät oikeasti osaa ennustaa tulevaisuutta. Silti suosituksen tai tavoitehinnan muutokset aiheuttavat usein selkeän kurssireaktion osakkeeseen. Yrityksen markkina-arvo saattaa laskea tai nousta miljoonia euroja, kun analyytikko päivittää excel-taulukkoaan. Analyytikoilla on kiistatta taloudellista mielipidevaltaa. Koska tavoitehinnat heiluttavat kursseja tai ankkuroivat ne tietylle tasolle, on aiheellista miettiä, kuinka hyvin tavoitehinnat lopulta ennustavat osakkeen kehitystä.

Tämän pienen ja epätieteellisen tutkielman perusteella tavoitehinnat sopivat paremmin lottonumeroiksi kuin sijoituspäätösten tueksi.

Minäkin luen analyyseja, mutta suhtaudun erittäin kriittisesti tarkkoihin tulevaisuutta koskeviin ennustuksiin. Analyytikoiden käyttämät arvonmääritysmallit ovat hyvin herkkiä lähtöoletuksille. Pienikin muutos parametreissä, kuten tulevissa kassavirroissa, kasvunopeudessa tai korkotasossa saattaa muuttaa rajusti mallin antamaa lopputulosta. Se taas antaa analyytikolle syyn muuttaa tavoitehintaa.

Tavoitehinnat ja suositukset ovat syntymekanisminsa takia niin epävarmalla pohjalla, että suosittelen suhtautumaan niihin enemmän viihteenä kuin vakavasti otettavana ennustuksina. Mielestäni analyytikoiden hyödyllisin anti sijoittajalle on muu ajantasainen informaatio yrityksen liiketoiminnasta ja kilpailutilanteesta.