Sunday, October 14, 2018

Ikävä lokakuu - salkku suli 6000 euroa kahdessa viikossa

Tasan kaksi viikkoa sitten juhlin 100.000 euron rajan rikkoutumista osakesalkussa. Tällä viikolla maaginen raja meni taas rikki, mutta suunta oli vastakkainen. Salkku kutistui viime päivien pulkkamäen ansiosta noin 6000 euroa, joten nyt ollaan vaihteeksi hieman alle sadassa tuhannessa.

Pienimuotoiseen paniikkiin huipentuneen laskuputken syyksi on epäilty ainakin USA:n korkojen nousua, Kiinan kasvun hyytymistä, kauppasotaa, Italian velkaongelmia, IMF:n alhaisempaa kasvuennustetta maailmantaloudelle ja trendejä haistelevaa algoritmikauppaa. Luultavasti nämä kaikki asiat yhdessä saivat aikaan sen, että osakemarkkinoilla koettiin laaja korjausliike.

Monet näkivät laskun ostopaikkana, mutta itse päädyin vähentämään osakeriskiä. Yritän selittää miksi tein näin.

Osakemarkkinoiden suunnan määrää Yhdysvallat ja siellä korot ovat nousussa. USA:ssa valtion velkakirjojen tuotto eli riskitön korko on kohonnut jo kolmeen prosenttiin. Yhden vuoden velkakirjasta saa 2,6% ja 10 vuoden bondista noin 3,2% nimellisen tuoton. Fed aikoo edelleen jatkaa koronnostojen tiellä, mikä nostaa myös USA:n uusien valtionlainojen korkoja.

Korkojen nousu vaikuttaa osakkeisiin kolmella tavalla. Ensinnäkin tuottoa etsivä pääoma ohjautuu yhä enemmän korkoihin osakkeiden asemesta. Toiseksi, jos riskitön korko nousee, yrityksen tulevien kassavirtojen nykyarvo alenee. Kolmanneksi korkojen nousu nostaa yritysten rahoituskustannuksia, mikä vähentää investointeja ja pienentää tuloksia varsinkin velkarahalla toimivissa yrityksissä. Jos muut tekijät pysyvät samana, korkojen nousu tekee osakkeista samanaikaisesti vähemmän mielenkiintoisia sijoituskohteita ja alentaa niiden laskennallista arvoa.

Kun tähän lisätään vielä maailmantalouden kasvun hidastuminen, varsinkin kasvuosakkeiden arvostukset alkavat olla todella haastavia. USA:ssa talous pyörii täydellä teholla, työttömyys on ennätyksellisen alhainen ja veroale on parantanut yritysten tuloksia. On vaikea kuvitella, miten taloudessa voisi mennä enää paremmmin. Sen sijaan on helppo keksiä syitä, miksi taloudessa voisi mennä huonommin. Tähän asti monet kasvuosakkeet on hinnoiteltu ikuisesti jatkuvan kasvun mukaisesti. Nyt alkaa olla viitteitä siitä, että sijoittajat eivät enää hyväksy epärealistisen korkeita arvostuskertoimia.

Tietysti tämä kaikki on jo markkinoiden tiedossa ja sen pitäisi olla hinnoiteltuna osakkeisiin. Epävarmassa markkinatilanteessa sijoitan mieluummin sellaisiin osakkeisiin, joiden hinnoittelussa näen enemmän nousuvaraa kuin laskuvaraa. Jos osakkeeseen on hinnoiteltu pelkästään hyviä asioita, on pettymyksen vaara suuri (tämä realisoitui hiljattain mm. Restamaxin kohdalla). Jos osakkeeseen ei ole hinnoiteltu juuri mitään positiivista, pienikin hyvä uutinen voi nostaa osaketta reilusti. Tässä kategoriassa näen vaikkapa Nordean houkuttelevana 8,4 euron hinnalla ja 8% osinkotuotolla. Lisäksi korkojen maltillinen nousu tukee pankkeja.

Painotan nyt omassa osakesalkussa mieluummin tylsiä ja edullisia arvo-osakkeita, jotka tarjoavat vakaata osinkotuottoa. Päädyin laskupäivinä ostamaan lisää Sampoa ja otin uutena tulokkaana salkkuun Tokmannia. Myyntiin menivät Gofore (kallis 10 euron hinnalla), Facebook (stop-loss laukesi) ja sykliset metsäyhtiöt UPM ja Metsä Board (en ymmärrä metsäteollisuudesta mitään). Lisäksi myin verosuunnittelun nimissä kaksi emämunausta eli Global X Nigeria -etf:n ja perjantaina tulosvaroittaneen Martelan. Näistä realisoin reippaat tappiot. Käteisen osuus salkussa kasvoi, sillä myyntejä oli enemmän kuin ostoja.

Voi olla, että olen näkemykseni kanssa täysin väärässä ja kohta mennään taas kohti uusia huippuja. Sekään ei harmita, sillä osakkeissa on edelleen merkittävä määrä varallisuuttani. Nukun kuitenkin yöni paremmin defensiivisen osakesalkkuni ja reilun käteiskassan kanssa.

Sunday, September 30, 2018

Salkun Q3: nousu jatkuu, 100.000 euron rajapyykki ohitettu

Heinä-syyskuu meni sijoitusrintamalla hyvin. Osakesalkun arvo nousi kesäkuun lopusta 6 %, mikä tarkoittaa, että 100.000 euron raja ylittyi vihdoin. Salkun koko on tätä kirjoittaessa 103.107 euroa. Lisäsin kvartaalin aikana uutta pääomaa salkkuun vain 197 euroa. Puhdasta arvonnousua tuli huimat 6023 euroa. Vuoden alusta salkku on tuottanut hienosti 14 %.

Muokkasin salkkua rankalla kädellä kolmannella kvartaalilla. Myin pois useita paikallaan polkeneita ja heikosti tuottavia osakkeita ja ostin tilalle uutta. Nordean salkusta kenkää saivat Realty Income ja iShares Core High Dividend Etf, joista jälkimmäinen ei nimestään huolimatta maksanut korkeaa osinkoa eikä arvonnousuakaan tullut juuri yhtään. Lisäksi kyseistä USA:ssa listattua etf:ää ei enää saa ostaa lisää suomalaisten välittäjien kautta.

Nordnetissä lähtöpassit tulivat verotehottomalle Tanskan superrahastolle ja Koneelle, jota pidän turhan kalliina kasvupotentiaaliin nähden. Kone oli ensimmäinen osakesijoitukseni ja ehti olla salkussa melkein viisi vuotta (tuotto 40% + osingot). Enersensestä myin puolet pois surkean puolivuotiskatsauksen jälkeen. Loput laput saavat jäädä odottelemaan seuraavaa katsausta ja tytäryhtiö TPU-Maalauksen muuttumista voitolliseksi. Citycon-sekoilusta kirjoitin jo aiemmin.

Ostopuolella teemana oli digitalisaatio. Lisäsin omistusta älykästä lastinkäsittelyä kehittävässä Cargotecissä, norjalaisessa it-konsultti Webstepissä sekä jenkkien teknojäteissä Alphabetissä ja Microsoftissa. Uutena salkkuun tulivat kiinalaiset verkkokauppajätit Alibaba ja JD.com. Kiina-osakkeet ovat erittäin volatiileja, joten ostin molempia aluksi pikkusummalla, jotta yöunet eivät mene rajussakaan kyydissä. Ostojen jälkeen JD.com romahti toimitusjohtajan seksiseikkailujen takia ja on nyt mukavat 20% miinuksella. Otin myös pienen seurantaposition vuokratyöyhtiö VMP:ssä.

Osinkoja tuli kvartaalin aikana vain 126 euroa, mikä on normaalia tähän aikaan vuodesta. Bank Norwegianin talletustili on jauhanut vuoden alusta 1017 euroa korkotuottoja, mutta se ilo valitettavasti loppuu huomisesta alkaen, kun korko laskee.

Tein kokeilu- ja hajautusmielessä 1000 euron sijoituksen listaamattoman Blue Financen etuoikeusosakkeisiin, joiden pitäisi antaa 7% vuotuinen osinkotuotto. Kyseessä on siis turkulainen pikavippifirma, joka toimii Osinkotuottoa.fi-palvelun takana. Yhtiön julkistettujen taloustietojen valossa bisnes pyörii hyvin, mutta alaan liittyy monenlaisia riskejä. Katsotaan, miten palvelu toimii ja mitä poliitikot vielä keksivät kulutusluottojen rajoittamiseksi.


Q3/2018
Ostot:

Alibaba
Alphabet
Cargotec
Citycon
JD.com
Microsoft
VMP
Webstep


Myynnit:

Citycon
Enersense
iShares Core High Dividend Etf
Kone
Realty Income
Superfonden Danmark


Osingot:
126e

Korkotulot:
355e


Saturday, September 15, 2018

First world problems: mitä tehdä ylimääräisellä 80.000 eurolla?

Bank Norwegian ilmoitti taannoin laskevansa säästötilin korkoa 1,75 prosentista 0,75:een. Muutos tulee voimaan lokakuun alusta alkaen. Tämä ei yllättänyt minua, sillä Ruotsissa ja Tanskassa pankilla on ollut alempi talletuskorko jo vuosia. Nollakorkojen aikana talletussuojattu 1,75% on ollut niin hyvä tarjous, että olen pistänyt kaiken ylimääräisen käteisen Norwegianin tilille. 0,75% ei enää innosta samalla tavalla, joten nyt edessä on uusi ongelma: mitä tehdä ylimääräisellä 80.000 eurolla?

Olen tähän mennessä kasvattanut osakesalkkua noin 10.000-20.000 euron vuosivauhtia. Mielestäni se on ollut hyvä summa ajallisen hajauttamisen saavuttamiseksi, koska noususykli on kestänyt poikkeuksellisen monta vuotta. Vaikka osakkeisiin sijoittaminen on pitkällä tähtäimellä järkevää, en laittaisi juuri nyt kerralla koko omaisuutta pörssiin. Nykytahdilla menisi kuitenkin vähintään neljä vuotta, että saisin 80.000 euroa sijoitettua. Lisäksi työnteosta tulee koko ajan lisää rahaa sijoitettavaksi, joten ongelma vain pahenee.

Inflaatio on Suomessa noin 1,3 % luokkaa, joten rahoja ei kannata jättää pankkitilille makaamaan.

Mitä vaihtoehtoja suuren käteissumman sijoittamiseksi olisi tarjolla, jos vaatimuksena on inflaation ylittävä tuotto, mutta mahdollisimman matala riski?

  • Defensiiviset osinko-osakkeet. Voisin kasvattaa huomattavasti positioita esimerkiksi Sammossa tai Suomen Hoivatiloissa. Tai ostaa uutena salkkuun vaikkapa Teliaa. Näiden yhtiöiden osingonmaksukyvyn luulisi olevan turvattu, vaikka talouskasvu hieman notkahtaisi.

  • Korkorahastot. Kaikki enemmän tai vähemmän huonoja vaihtoehtoja, koska Euroopassa korot voivat vain nousta nykytasolta (=vanhojen korkopapereiden arvo laskee). Yrityslainoista voisi löytyä jotain kiinnostavaa, mutta onko muutaman prosentin tuotto suhteessa riskiin enää järkevä? Saman tien voisi ostaa suoraan yritysten osakkeita. USA:ssa lyhyiden valtionlainojen korot ovat yli 2% tasolla, mutta eurosijoittajalle mukana tulee valuuttariski.

  • Pääomarahastot. Useat varainhoitajat tarjoavat reaaliomaisuuteen sijoittavia pääomarahastoja. Tarjolla on ainakin liike- ja hoivakiinteistöjä, tallikiinteistöjä, tonttirahastoja, datakeskuksia, laivanvarustusta, geoenergiaa ja metsää. Näiden hyvä puoli on vähäinen korrelaatio osakemarkkinan kanssa. Huonona puolena hallinnointipalkkiot ovat korkeat ja eikä sijoituksista pääse eroon kovin helposti. Lisäksi osa rahastoista, esimerkiksi geoenergia- ja datakeskusrahastot, sisältävät kohtuullisen isoja liiketoimintaan liittyviä riskejä. Talouden taantumassa listaamattomat yritykset ovat samalla tavalla pulassa kuin pörssilistatut.
    Minimisijoitus pääomarahastoissa voi olla 10.000 euroa ja rahastot yleensä suljetaan kun pääomat on kerätty. Sijoitusajat ovat pitkiä, tyypillisesti 5-10 vuotta. Pääomarahastoista voisi periaatteessa löytyä houkuttelevia vaihtoehtoja, mutta valitettavasti tällä hetkellä ei ole avoinna yhtään itseäni kiinnostavaa rahastoa. 

  • Suora asuntosijoittaminen. Tämä on osa-alue, jota en hallitse kovin hyvin. En myöskään jaksaisi säätää vuokralaisten ja remonttien kanssa. Jos jostain tulisi eteen hyvä ja edullinen kohde, varmasti tarttuisin tilaisuuteen, mutta asuntosijoitusbuumin myötä tuottavien kohteiden löytäminen alkaa olla vaikeaa ammattilaisillekin. Seuraan asuntomarkkinoita, mutta en usko että päädyn tässä markkinatilanteessa ostamaan sijoitusasuntoa.

Muut vaihtoehdot kuten listaamattomat yhtiöt, vertaislainat, kryptovaluutat tai raaka-aineet ovat liian suuren riskin sijoituksia sietokykyyni nähden. Pieniä summia näihin voisi hajauttaa, mutta se ei poista alkuperäistä ongelmaa.

Järkevimmältä tuntuu osakesijoituksien kasvattaminen jatkossakin. Vaikka seuraavasta romahduksesta varoitellaan talousmediassa vähän väliä, en usko että koemme hetkeen samanlaista kriisia kuin vuonna 2008. Globaali kasvun hidastuminen on edessä jossain vaiheessa, mutta sen pelossa ei kannata jättäytyä pois osakkeista. Uskon, että järkevällä osakepoiminnalla voi saada edelleen kohtuullisen riskikorjatun tuoton. Jos ja kun markkinoilla tulee turbulenssia, voisi ostaa rohkeammin laadukkaita ja vähävelkaisia yhtiöitä, joiden uskon pärjäävän syklien yli. Vaikka nostaisin vuosittaisen ostosumman 30.000 euroon, jäisi mustan joutsenen ilmestymistä varten silti riittävä sotakassa.

Loppuun eräs ajaton sjoitusviisaus:
“Far more money has been lost by investors preparing for corrections, or trying to anticipate corrections, than has been lost in corrections themselves.” – Peter Lynch

Friday, September 7, 2018

Kannattaako Inderesin suosituksia seurata? Vihdoinkin luotettavaa dataa tarjolla

Edellinen blogikirjoitukseni, jossa epäilin tavoitehintojen soveltuvan paremmin lottonumeroiksi, aiheutti runsaasti kritiikkiä. Analyytikoiden ennustetarkkuutta ei kuulemma saisi tarkastella vuoden aikajänteellä, koska analyytikot saattavat kääntää pikkutakkiaan useampaan kertaan vuoden aikana. Kun suosituksia ja tavoitehintoja veivataan jopa parin viikon välein, jokaisen suosituksen osumatarkkuutta pitäisi tutkia erikseen.

Inderesin toimitusjohtaja Mikael Rautanen vastasi kritiikkiin julkaisemalla Twitterissä koosteen kymmenen kokeneimman analyytikkonsa track recordeista kahden vuoden ajalta. Twiitissä hän iloitsi, että 8/10 analyytikosta oli saanut osumatarkkuudessa täydet viisi tähteä. Toisessa twiitissä tuli ohjeet osumatarkkuuden oikeaoppiseen laskentaan. (Alla olevissa kuvissa näkyvät tuotot ja ohjeet. Kuvat saa suuremmaksi klikkaamalla.)







Inderes hehkuttaa jatkuvasti kuinka heidän analyytikkonsa keräävät palkintoja alan kilpailuissa, joten luulisi piensijoittajankin pääsevän Inderesiä peesaamalla erinomaisiin tuottoihin. Valitettavasti Mikael Rautasella ei ollut tarjota dataa siitä, miten hyvin heidän analyytikot ryhmänä menestyvät passiivista indeksisijoittamista vastaan. Rautasen julkaisemien tilastojen perusteella sen voi kuitenkin laskea suuntaa-antavasti.

Finanssipiireissä analyytikoiden suorituskykyä mitataan Thomson Reutersin myymässä Starmine-palvelussa. Kyseessä on tietokanta, johon kootaan kaikki analyytikon suositukset ja verrataan niitä toteutuneisiin pörssikursseihin. Kuten ylläolevista kuvista käy ilmi, käytössä on kaksi mittaustapaa: Absolute return ja Recommendation weighted return. Analyytikon saama tuotto lasketaan seuraavasti:

Absolute return
   Analyytikon seuraamiin yhtiöihin:
  • sijoitetaan 2 rahayksikköa osta-suosituksella 
  • sijoitetaan 1 rahayksikkö lisää-suosituksella
  • pysytään käteisessä pidä-suosituksella 
  • myydään osaketta lyhyeksi 1 rahayksikkö vähennä-suosituksella
  • myydään osaketta lyhyeksi 2 rahayksikköä myy-suosituksella

Recommendation weighted return
  Analyytikon seuraamiin yhtiöihin:
  • sijoitetaan 2 rahayksikköa osta-suosituksella
  • sijoitetaan 1,5 rahayksikköä lisää-suosituksella
  • sijoitetaan 1 rahayksikköä pidä-suosituksella
  • sijoitetaan 0,5 rahayksikköä vähennä-suosituksella
  • sijoitetaan 0 rahayksikköä myy-suosituksella


Jos analyytikko vaihtaa suositusta, positiosta lasketaan aina siihen mennessä saatu tuotto. Positiot eri yhtiöissä normalisoidaan, jotta ne olisivat vertailukelpoisia toistensa kansssa.

Kun vertailee metodeja, huomaa heti, että absoluuttisen tuoton laskentatapa on armoton analyytikolle. Epäonnistunut vähennä- tai myy-suositus johtaa lyhyeksimyynnin takia negatiiviseen tuottoon. Jälkimmäisessä laskentakaavassa analyytikko voi saada puolet osakkeen tuotosta, vaikka vähennä-suosituksen saanut osake nousisi.

Tilastoissa esiintyy myös termi Coverage return, joka kertoo miten paljon analyytikon seuraamista yhtiöistä koottu portfolio on tuottanut samassa ajassa ilman kaupankäyntiä tai painotuksia. Tämä on se tuotto, johon analyytikon suosituksillaan tekemää tuottoa verrataan. Jos analyytikon absoluuttinen tai suosituksilla painotettu tuotto ylittää coverage returnin, hän on tehnyt ylituottoa.

Miten Inderesin parhaat analyytikot ovat pärjänneet, kun mittaukset on tehty alan virallisten käytäntöjen mukaan? Tilastoja silmäilemällä voi havaita, että muutama yksittäinen analyytikko on menestynyt erinomaisesti, muutama huonosti ja loput siltä väliltä. Jokaisen analyytikon portfoliosta löytyy mokia ja onnistumisia. Mutta kuinka mitata analyytikkojen onnistumista yleisellä tasolla?

Niputetaan kaikki portfoliot yhteen ja katsotaan miten ne ovat keskimäärin tuottaneet.

Tämä vastaa tilannetta, jossa Inderesin kymmenen analyytikkoa toimii salkunhoitajana sijoittaen vain analysoimiinsa yhtiöihin. Jokaiselle salkunhoitajalle annetaan sama summa rahaa ja kahden vuoden päästä lasketaan paljonko jäi käteen.

Pienen excel-harjoituksen jälkeen tulokset ovat seuraavat:

  • Salkuista muodostuneen jättiportfolion coverage return kahdessa vuodessa on 26,4%. Samalla ajanjaksolla Helsingin pörssin hintaindeksi tuotti 23%. Inderesin seurannassa olevat yhtiöt kokonaisuutena seuraavat melko tarkasti indeksiä, vaikka tässä vertailussa pienyhtiöt saavat suhteettoman suuren painon.
  • Jos käytetään absoluuttisen tuoton laskentakaavaa, kymmenen kokeneen Inderes-analyytikon keskimääräinen tuotto kahdessa vuodessa oli 18,4% eli he hävisivät vertailuportfolioille 8 %-yksikköä.
  • Jos käytetään suosituspainotteisen tuoton laskentakaavaa, kymmenen kokeneen Inderes-analyytikon keskimääräinen tuotto kahdessa vuodessa oli 37,4% eli he voittivat vertailuportfolionsa 11 %-yksiköllä.
  • Vuosituottoina nämä olisivat joko -3,6 prosenttiyksikköä alituottoa tai +4,8 prosenttiyksikköä ylituottoa verrattuna siihen, että sijoittajat olisivat ostaneet ja unohteet osakkeensa.

Analyytikkojen tuottojen laskeminen toimii valitettavasti vain teorian tasolla. Tosielämässä mukaan tulee kustannuksia: jatkuva ostaminen ja myyminen tuhoaa välityspalkkioiden muodossa helposti 1-2 prosenttiyksikköä tuotosta. Inderes-efekti, eli suositusmuutoksen aiheuttama kurssireaktio pienyhtiössä sataa täysimääräisesti analyytikon laariin, mutta perässä hiihtävä piensijoittaja ei pääse hyötymään siitä juuri ollenkaan (hinta on jo muuttunut, kun kaupankäynti alkaa). Lisäksi aktiiviseen salkunhoitoon kuluu paljon aikaa, jonka voisi ehkä käyttää hyödyllisemmin kuin istumalla joka aamu kello 10 tietokoneella valmiina syöttämään toimeksiantoja.

Tuskin kukaan seuraa analyytikkoja täysin sokeasti. Mutta kuten edellisessä blogikirjoituksessa totesin, analyytikoilla on paljon mielipidevaltaa ja siksi on hyvä pohtia, kuinka relevantteja heidän antamat suositukset ja tavoitehinnat ovat. Nyt käytössä olevan virallisen ja luotettavan datan perusteella näyttää siltä, että Inderesin kokeneimpien analyytikoiden neuvoja noudattamalla sijoittajat ovat keskimäärin tehneet muutaman prosenttiyksikön vuotuisen ylituoton 2016-2018.

Yksilötasolla tilanne saattaa kuitenkin olla mitä tahansa jättivoittojen ja jättitappioden välissä. Mikael Rautanen totesi tuoreessa podcastissa, että vaikka 75% suosituksista menisi nappiin, aina löytyy sijoittajia, jotka kokoavat salkkunsa niistä yhtiöistä, joissa Inderes epäonnistuu. Loudspringiä, Verkkokauppa.comia, Innofactoria, Pihlajalinnaa ja Martelaa ostaneelle on laiha lohtu, jos Inderesin suositukset osuvat keskimäärin hyvin ja analyytikot saavat palkintoja.

Minäkin olen seurannut Inderesin suosituksia. Olen ostanut analyysien perusteella mm. Comptelia, Restamaxia, Martelaa, Enersenseä, Cargotecia ja Admicomia. Inderesin valikoiva seuraaminen on ollut omalla kohdalla toistaiseksi kannattavaa muutamasta epäonnistumisesta huolimatta.

Mutta vielä enemmän olisin voitolla, jos sijoitusurani alusta lähtien olisin keskittynyt pelkästään indeksisijoittamiseen ja unohtanut yhtiöpoiminnat kokonaan.


Sunday, August 26, 2018

Näin analyytikot ennustivat tasan vuosi sitten - yli puolet ennusteista meni pieleen

Löysin taannoin tietokoneen kiintolevyä siivotessa Nordean ja Inderesin aamukatsaukset viime vuoden elokuulta. Olin kai tallentanut ne myöhempää offline-lukemista varten, mutta unohtanut heittää ne roskakoriin. Aamukatsauksia olikin viihdyttävää lueskella - vuotta myöhemmin. Analyytikot mm. suosittelivat myymään Nesteen osakkeet ja ostamaan Cityconia ja Verkkokauppa.comia. Näitä ohjeita noudattamalla olisi vuoden aikana tehnyt isot tappiot ja menettänyt muhkeat tuotot. Mukana oli tietysti useita onnistuneita suosituksia, mm. Talenomin osta- ja Orionin myy-suositukset.

Vanhojen suositusten ja tavoitehintojen tutkimisesta jäi hämmentynyt olo. Tuntui siltä, että lähes joka toinen analyytikoiden ennustuksista oli mennyt pieleen. Vuosi on suuryrityksen liiketoiminnan näkökulmasta melko lyhyt aika, eikä reaalitaloudessa ole tapahtunut mitään dramaattista käännettä, joten luulisi ammattianalyytikon pääsevän kolikonheittoa parempaan lopputulokseen.

Jotta osumatarkkuutta ei tarvitse arvailla, päätin tutkia matemaattisen tarkasti, miten hyvin tavoitehinnat osuivat kohdalleen. Vertasin suomalaisten pörssiyhtiöiden perjantain 24.8.2018 päätöskursseja Inderesin ja Nordean tavoitehintoihin 24.8.2017. Aineistossa on mukana lähes sata yritystä, joita ovat analysoineet useat analyytikot, joten yksittäiset mokat tai onnistumiset eivät korostu tuloksissa.

Sekä Inderesillä että Nordealla tavoitehinnat tarkoittavat osakkeen potentiaalia yhden vuoden aikana. Siksi tavoitehintoja on järkevää tarkastella nimenomaan 12 kuukauden ajanjaksolla.
"Tavoitehinta on se hinta osakkeelle, jonka analyytikko analyysin perusteella uskoo olevan osakkeelle realistinen taso 12 kuukauden sisällä." -Inderes 
 "Osakesuosituksen tavoitehinta viittaa osakkeen tuottopotentiaaliin 12 kuukauden aikajänteellä." -Nordea
Vertasin vuoden vanhaa tavoitehintaa tämän hetken päätöskurssiin ja laskin siitä poikkeaman, joka on ilmoitettu prosenteissa. Esimerkki: Nordea antoi vuosi sitten Cityconin tavoitehinnaksi 2,65 euroa ja suosituksen osta. Osake on nyt 1,827 euroa, joten poikkeama on -31 prosenttia.

Järjestin nämä poikkeamat janalle, jonka nollakohdassa nykykurssi on täysin sama kuin vuoden takainen tavoitehinta (eli poikkeama: 0 %).  Negatiiviset poikkeamat tarkoittavat, että nykyinen osakekurssi on alempi kuin tavoitehinta. Positiiviset poikkeamat tarkoittavat, että kurssi on korkeampi kuin tavoitehinta. Janan vasemmassa päässä -1,00 tarkoittaa siis 100% kurssilaskua ja oikealla puolella 1,00 tarkoittaa 100% kurssinousua verrattuna tavoitehintaan. Edellä mainittu Citycon olisi janalla kohdassa -0,31. Osakesplitit on huomioitu laskuissa.

Mitä enemmän havainnot poikkeavat nollasta, sitä pahemmin analyytikoiden ennustukset ovat menneet metsään.

Ensin Nordean tulokset. Nordea antoi vuosi sitten tavoitehinnan 28 suomalaisyhtiölle. Näistä 23 sai osta-suosituksen ja 5 myy-suosituksen. Nordea oli siis hyvin optimistinen suomalaisosakkeiden kehityksestä. Pidä-suosituksen saaneille ei annettu tavoitehintaa, joten jätin nämä pois aineistosta.

Kuten kuvasta näkyy (klikkaamalla kuvaa näet sen suurempana), poikkeamat ovat painottuneet negatiiviselle puolelle eli Nordean tavoitehinnat olivat liian korkeita. Tämän vahvistaa myös poikkeamien mediaani, joka oli -0,149 sekä aritmeettinen keskiarvo, joka oli -0,05. Yksittäinen piste janan oikeassa reunassa on Neste, joka nousi vuodessa 166 % Nordean tavoitehintaa korkeammalle.

Poikkeamien itseisarvojen keskiarvo oli 0,281 eli keskimäärin toteutuneet hinnat poikkesivat tavoitehinnoista 28 prosenttia johonkin suuntaan.

Osta-suosituksista 52 prosenttia meni pieleen - näiden osakeiden kurssi laski vuoden aikana.
Myy-suosituksista 40 prosenttia meni pieleen - näiden osakeiden kurssi nousi vuoden aikana.

***

Inderesillä on tavoitehinnat lähes sadalle yhtiölle, joten aineisto on yli kolme kertaa suurempi kuin Nordealla. Inderes oli selvästi kriittisempi tavoitehintojensa kanssa. 43 yhtiötä sai positiivisen suosituksen (osta tai lisää), 49 negatiivisen (myy tai vähennä).

Inderesin pessimismi, vai pitäisikö sanoa realismi, näkyy tuloksissa. Poikkeamat ovat jakautuneet selvästi tasaisemmin nollan molemmille puolille kuin Nordealla. Poikkeamien mediaani oli -0,032 ja aritmeettinen keskiarvo oli -0,04.

Osumatarkkuus oli hieman Nordeaa parempi, mutta ei vielä anna aihetta juhlimiseen. Poikkeamien itseisarvojen keskiarvo oli 0,21 eli keskimäärin toteutuneet hinnat poikkesivat tavoitehinnoista 21 prosenttia johonkin suuntaan.

Osta- tai lisää-suosituksista 58 prosenttia meni pieleen - näiden osakeiden kurssi laski vuoden aikana.
Myy- tai vähennä-suosituksista 49 prosenttia meni pieleen - näiden osakeiden kurssi nousi vuoden aikana.

***

Mitä tuloksista voi päätellä?

Nordean ja Inderesin vuosi sitten annetut tavoitehinnat poikkesivat keskimäärin 21-28 prosenttia siitä, miten osakkeet todellisuudessa kehittyivät. Onko se paljon vai vähän? Omasta mielestäni yli 20%:n poikkeama on niin suuri, että tavoitehinta menettää merkityksensä yhtiön kehityksen ennustajana. Nordealla vain 39 % tavoitehinnoista pysyi tämän haarukan sisällä, Inderesillä sentään 61%.

Alle 10% heittoa tavoitehinnan ja toteutuneen hinnan välillä voisi pitää hyvänä suorituksena. Nordean tavoitehinnoista vain 21% pääsi tämän haarukan sisään, Inderesin tavoitehinnoista näin hyvin osui 30%. Toisaalta saman verran oli pahasti pieleen menneitä ennustuksia.

Parempaan tulokseen pääsisi, kun ennustaisi, että jokaisen osakkeen kurssi nousee 5% vuodessa yhtiöstä riippumatta. Tämä on lähellä osakemarkkinoiden keskimääräistä tuottoa ilman osinkoja ja inflaatiokorjausta. Näin syntyneet "tavoitehinnat" olisivat osuneet tässä aineistossa aggregaattitasolla tarkemmin kohdalleen kuin Inderesin tai Nordean analyytikoiden tavoitehinnat.

Analyytikoiden osta- ja myy -suositukset olisi voinut arpoa ja tulos olisi ollut yhtä hyvä, jopa parempi. Sanallisista suosituksista (osta/lisää/vähennä/myy) 48% osui, 52% meni pieleen.

Useimmat sijoittajat ymmärtävät, että tavoitehinnoilla ja suosituksilla on lähinnä viihdearvoa, koska analyytikot eivät oikeasti osaa ennustaa tulevaisuutta. Silti suosituksen tai tavoitehinnan muutokset aiheuttavat usein selkeän kurssireaktion osakkeeseen. Yrityksen markkina-arvo saattaa laskea tai nousta miljoonia euroja, kun analyytikko päivittää excel-taulukkoaan. Analyytikoilla on kiistatta taloudellista mielipidevaltaa. Koska tavoitehinnat heiluttavat kursseja tai ankkuroivat ne tietylle tasolle, on aiheellista miettiä, kuinka hyvin tavoitehinnat lopulta ennustavat osakkeen kehitystä.

Tämän pienen ja epätieteellisen tutkielman perusteella tavoitehinnat sopivat paremmin lottonumeroiksi kuin sijoituspäätösten tueksi.

Minäkin luen analyyseja, mutta suhtaudun erittäin kriittisesti tarkkoihin tulevaisuutta koskeviin ennustuksiin. Analyytikoiden käyttämät arvonmääritysmallit ovat hyvin herkkiä lähtöoletuksille. Pienikin muutos parametreissä, kuten tulevissa kassavirroissa, kasvunopeudessa tai korkotasossa saattaa muuttaa rajusti mallin antamaa lopputulosta. Se taas antaa analyytikolle syyn muuttaa tavoitehintaa.

Tavoitehinnat ja suositukset ovat syntymekanisminsa takia niin epävarmalla pohjalla, että suosittelen suhtautumaan niihin enemmän viihteenä kuin vakavasti otettavana ennustuksina. Mielestäni analyytikoiden hyödyllisin anti sijoittajalle on muu ajantasainen informaatio yrityksen liiketoiminnasta ja kilpailutilanteesta.


Sunday, August 19, 2018

Tuplasin omistukseni Webstepissä

Norjalainen Webstep lienee tuntematon nimi useimmille blogin lukijoille. Kyseessä on vuonna 2000 perustettu ja 2017 Oslon pörssiin listautunut it-konsulttifirma, joka muistuttaa monella tavalla suomalaisia Goforea ja Vincitia. Webstep auttaa asiakkaitaan digitaalisessa transformaatiossa tarjoamalla konsultointia, palvelumuotoilua, järjestelmäintegraatiota, pilvipalveluja, analytiikka ja koneoppimista.

Eivätkä yhtäläisyydet lopu tähän. Webstep on voittanut Great Place to Work -palkintoja Norjassa, aivan kuten Gofore ja Vincit Suomessa. Yhtiö palkkaa vain kokeneita konsultteja, jotka pystyvät alusta lähtien tekemään tulosta ja toimimaan itsenäisesti. Tällä hetkellä Webstepissä on 410 työntekijää, joista 350 on Norjassa ja 60 Ruotsissa.

Bisnesmallinsa ja kokonsa puolesta Webstep on hyvin samankaltainen suomalaisten verrokkiensa kanssa, mutta arvostuksen suhteen tilanne on erilainen. Kokosin taulukkoon muutamia keskeisiä tunnuslukuja. Goforen, Siilin ja Vincitin luvut ovat Inderesiltä, Webstepin H1-luvut ovat suoraan tuoreesta raportista ja koko vuoden ennuste perustuu omaan arviooni.

Tunnusluvut on laskettu perjantain 17.8. päätöskursseillä (Webstep: 27,00 NOK).

Hyvän alkuvuoden ja aiempien vuosien tasaisen suorituksen perusteella uskon, että Webstep tekee vuonna 2018 vähintään:

  • 670 MNOK liikevaihdon (H1: 350 MNOK)
  • 91 MNOK käyttökatteen (H1: 52 MNOK)
  • 88 MNOK liiketuloksen (H1: 51 MNOK)
  • 68 MNOK nettotuloksen (H1: 39 MNOK, eps 1,46 NOK/osake)

Arvio on varovainen ja siinä on otettu huomioon, että Q2 olisi ollut poikkeuksellisen hyvä kvartaali. Vaikka loppuvuonna tulisi kausivaihtelua alaspäin, yhtiön pitäisi päästä ennusteeseen. H1:llä ebitda-marginaali oli korkea 15 %, ja em. syystä odotan sen hieman laskevan loppuvuonna lähemmäksi historiallista keskiarvoa (13%). Liikevoiton ennustan olevan koko vuodelle noin 13 %. Näillä oletuksillä saadaan p/e-luku 10,7 ja ev/ebitda 7,9. Yhtiön politiikkana on jakaa osinkoa vähintään 75% nettotuloksesta, mikä tarkoittaisi 68 MNOK nettotuloksella 7% osinkotuottoa.

Webstep on laadukas, kannattava ja tasaisesti kasvava (CAGR 7% 2012-2017) yhtiö, mutta sen arvostus on 20-35% alhaisempi kuin suomalaisten verrokkien. Maailmanlaajuisessa megatrendissä mukana oleva ketterä it-konsultti ansaitsee mielestäni korkeammat kertoimet. Osakkeen käypä arvo olisi laskelmieni mukaan vähintään 33 NOK eli nousuvaraa Webstepillä olisi yli 20 %.

Jos jokin yhtiö on pörssissä poikkeuksellisen halpa, siihen on yleensä hyvä syy. Olen miettinyt pääni puhki yrittäen keksiä mistä arvostusero johtuu. Enkö huomaa jotain isoa vaaran merkkiä? Webstepin ja high end -konsultoinnin kysyntänäkymät ovat erinomaiset, työntekijät viihtyvät, asiakasreferenssit ovat vakuuttavia, kassassa on reilusti rahaa ja tase on vahva. Yhtiöllä ei ole pitkäaikaista korollista velkaa ollenkaan. Kaiken pitäisi olla kunnossa.

Mahdollisia syitä, miksi Webstepin kurssi matelee 25-27 kruunussa:

  • Kasvu ei ole niin vauhdikasta kuin esimerkiksi Goforella, mikä puoltaa alempia kertoimia. Tälle vuodelle näyttäisi tulevan 11-12% liikevaihdon kasvu ja Webstep on ohjeistanut kasvun jatkuvan tasaisena. Tämä vastaa karkeasti Vincitin kasvuennusteita, mutta Vincitin p/e-luku on silti korkeampi. Voi tietysti olla, että Webstep on yrityksenä saavuttanut "kypsän" vaiheen, jossa ei yritetä kasvaa esimerkiksi yritysostoilla, vaan tyydytään noin 5-10% orgaaniseen kasvuun. Myös osinkopolitiikka viittaa tähän, tosin osinkotuotto on poikkeuksellisen korkea osakkeen nykyisellä hinnalla.
  • Viime vuoden numeroiden perusteella Webstepin osake on kallis, mikä saattaa hämätä sijoittajia. Vuonna 2017 raportoitua tulosta rasittivat mm. listautumiskustannukset ja korkeammat rahoituskulut, jotka nyt jäävät pois. Tänä vuonna tulos tulee nousemaan huomattavasti (H1/2018 nettotulos on jo suurempi kuin FY2017 yhteensä).
  • Osakkeen vaihto on aivan olematonta. Monena päivänä Webstepin osakkeella ei käydä kauppaa ollenkaan ja tarjouskirjakin ammottaa tyhjyyttään. Miljoonilla operoivat rahastot ja muut ammattisijoittajat eivät yksinkertaisesti voi ostaa osaketta pörssistä. Ehkä norjalaiset piensijoittajat eivät ole löytäneet osaketta tai ymmärrä sen aliarvostusta. 

Viisas raha tuli mukaan Webstepiin jo listautumisen yhteydessä, kun omistajiksi lähti useita small cap -rahastoja. Top 20 -omistajalistalta löytyy mm. Nordea, DnB, Danske, Taaleri ja eQ rahastojensa kautta. Suurin omistaja on norjalainen pääomasijoittaja Reiten.

Tuplasin hyvän H1-raportin jälkeen omistukseni Webstepissä ja jään odottelemaan miten sijoitukseni käy. Kurssi saattaa polkea paikallaan pitkäänkin johtuen heikosta likviditeetistä, mutta uskon, että aikanaan arvostus korjaantuu. Sitä odotellessa voi nauttia muhkeista osingoista (ostohinnalle yli 7%). Vaikka Webstep sössisi kannattavuutensa täysin eikä saisi loppuvuonna kruunuakaan viivan alle (mitä pidän äärimmäisen epätodennäköisenä skenaariona), osinkotuotto nousisi silti yli 4 prosentin.


P.S. 
Tämä ei ole sijoitussuositus enkä ota vastuuta tietojen oikeellisuudesta. Jokainen on itse vastuussa omista sijoituspäätöksistään. Rahamiästä matkimalla voit menettää rahasi.

Sunday, August 12, 2018

Olenko moraaliton ihminen, kun sijoitan pikavippibisnekseen?

Tänään sekä Helsingin Sanomat että Aamulehti julkaisivat laajat jutut suomalaisesta pikavippibisneksestä. Hesarin jutussa haastateltiin ylivelkaantuneita, jotka ovat ajautuneet pikavippikierteeseen ja ulosottoon. Aamulehden jutussa selvitettiin pikavippiyhtiöiden taloustietoja. Yhdessä jutut antoivat kuvan toimialasta, joka tekee huimia tuottoja vähäosaisten ja elämänhallintaongelmista kärsivien kustannuksella.

Minullakin on salkussa yhden pikalainayrityksen osakkeita. Bank Norwegianin emoyhtiö Norwegian Finans Holding tekee mukavaa tulosta omistajilleen ja osakkeet ovat tuottaneet parin vuoden aikana 40 %. Osinkojakin pitäisi kohta tulla. Lisäksi olen pistänyt norjalaispankin talletustilille yli 80 000 euroa korkoa kasvamaan. Olenko siis moraaliton ja ahne nilviäinen, kun olen mukana hyötymässä muiden ihmisten hädästä?

Mielestäni en. Minulla ei ole moraalisia ongelmia sijoittaa pikavippiyrityksiin.

Julkisessa keskustelussa pikavippibisneksen moraalittomuutta perustellaan usein kahdella argumentilla:
1. Yhtiöt perivät liian suuria korkoja
2. Yhtiöt tekevät rahaa käyttäen hyväksi ihmisten ymmärtämättömyyttä tai hätää

Nämä argumentit ovat ehkä nopeasti ajateltuna järkeenkäypiä, mutta eivät tarkemmin katsottuna kestäviä. Käydään ne läpi erikseen.

-Yhtiöt perivät liian suuria korkoja

Aamulehden selvityksen mukaan pikavippiyritykset ovat erittäin kannattavia. Suomessa toimivien pikavippiyritysten nettotulokset olivat helposti 40% liikevaihdosta. Vastaavia kannattavuuslukuja voi löytää lähinnä it-alan parhaista ohjelmistoyhtiöistä. Bisnesmalli on itse asiassa samantyyppinen. Kun alkuinvestoinnit on tehty, tuotetta voi monistaa lähes loputtomasti ja liikevaihto skaalautuu ilman merkittäviä lisäkustannuksia.

Markkinatalous perustuu siihen, että tavaroita ja palveluita myydään niiden tuotantokustannuksia korkeammalla hinnalla. Vapailla markkinoilla hinta määräytyy kysynnän ja tarjonnan kohdatessa toisensa. Raha on hyödyke siinä missä maitopurkki, auto tai parturikäynti. Jos joku keksisi parturikonseptin, jossa puolen tunnin hiustenleikkaus maksaisi tuhat euroa ja silti ovella olisi asiakkaita jonoksi asti, yrittäjää varmasti onniteltaisiin hienosta bisnesideasta. Pikavippiyrityksiä kuitenkin haukutaan, vaikka heillä on erinomaisesti kannattava bisnes, joka vastaa olemassa olevaan kysyntään. Ja kysyntä on valtava. Hesarin arvion mukaan pikaluottokanta on Suomessa satoja miljoonia euroja, ehkä jopa yli miljardi. Suurin osa pikalainojen ottajista maksaa velat normaalisti takaisin, eikä se aiheuta heille ongelmia.

-Yhtiöt tekevät rahaa käyttäen hyväksi ihmisten ymmärtämättömyyttä / hätää 

Osittain totta. Osa pikavippien ottajista ei tajua, miten paljon korot ja erilaiset kulut kasvattavat takaisinmaksettavaa summaa. Osa tajuaa, mutta ei välitä. Elämänhallinta on niin pahasti kateissa, että tulevaisuudessa odottavat ongelmat lakaistaan maton alle, jotta voidaan tyydyttää välitön rahanhimo. Juuri nämä ihmiset todennäköisesti jättävät lainat maksamatta, minkä takia myös vastuulliset asiakkaat joutuvat maksamaan korkeita korkoja.

Jotkut ottavat pikavippejä äkilliseen ja yllättävään rahantarpeeseen, kun hätä on suuri eikä muualta saa lainaa. Onko taloudellinen hyötyminen toisen ihmisen hädästä moraalitonta? Jos on, silloin yhteiskunta on täynnä moraalittomia toimijoita. Esimerkiksi Helsingin pörssistä löytyvät Orion, Terveystalo ja Pihlajalinna tekevät bisnestä ihmisten sairauksilla ja hädällä. Altia ja Olvi hyötyvät alkoholistien hädästä. CapMan (ja Sampo omistajana) rahastaa Forenomin kautta turvapaikanhakijoiden hädällä. Asiakastieto myy luottotietoja eli sekin hyötyy ylivelkaantuneista.

Kun tarkastelua laajennetaan pörssin ulkopuolle, löytyy lukemattomia eri alojen yrityksiä, jotka tekevät rahaa muiden ihmisten hädällä. Jos joudun auto-onnettomuuteen, hyötyjinä voivat olla esimerkiksi ambulanssifirma, hinausfirma, autokorjaamo, asianajotoimisto, lääkärikeskus ja fysioterapeutti. Kaikki haluavat rahaa auttamisesta, mutta tuskin kukaan ajattelee näiden yritysten toimintaa moraalittomana.

Entä ihmiselle itselleen haitalliset kulutuspäätökset eli suoraan sanottuna tyhmyys? Onko järkevää vaatia, että yrityksen pitää olla vastuussa aikuisten ihmisten ostopäätöksistä? Jos aiheutan itselleni vakavia ongelmia kuluttamalla liikaa kaljaa ja tupakkaa, ei tulisi mieleenkään syyttää siitä S-marketin myyjää, Sinebrychoffia tai Philip Morrisia. Jos syön epäterveellisesti ja saan sydäninfarktin tai diabeteksen, onko vika HKScanissa, Fazerissa tai Keskossa? Samalla logiikalla: jos otan maksukykyyni nähden liikaa velkaa, onko syy minussa vai velan myöntäjässä?

Suomessa on tapana sysätä yksilön vastuu käyttäytymisestään yhteiskunnalle. Pikavippikeskustelussa tämä näkyy selvästi. Kun osa kansalaisista tuhoaa omilla toimillaan luottotietonsa, vika on tälläkin kertaa jossain muualla kuin peilissä.

Korkokatto ja muu lainsäädäntö voi hillitä räikeimpiä ylilyöntejä, mutta se ei poista perusongelmaa eli ihmisten vastuutonta käytöstä. Lainaamista ja koron perimistä on mahdoton estää, ellei haluta kieltää kaikkea pankkitoimintaa. On oikeudenmukaista, että työttömän nostamassa vakuudettomassa kulutusluotossa on korkeampi korko kuin hyvätuloisen ottamassa asuntolainassa. Korko on riskin hinta ja pikavipeissä riskit ovat suuret.

Yksi ratkaisu ylivelkaantumisen kitkemiseksi olisi aloittaa taloustaidon opetus heti peruskoulussa. Kun jokaiselle lapselle taotaan päähän korkomatematiikkaa ja säästämisen tärkeyttä, kukaan ei aikuisena voi sanoa, ettei tiennyt mihin ongelmiin pikavipit voivat johtaa. Suomalaisten talousosaaminen on yleisesti niin heikkoa, että koulun penkille joutaisivat vanhemmatkin. Mitä suurempi osa kansasta ymmärtää säästämisen ja sijoittamisen logiikan, sitä varmemmin pikavippiyhtiöt katoavat ajan myötä tarpeettomina.

Siihen asti sijoitan myös pikavippibisnekseen enkä häpeä sitä yhtään.